PUMP Bewertungsübersicht: On-Chain-Daten widerlegen die Theorie vom "falschen Volumen". Woher kommt der echte Rabatt?

Autor: Max Wong, IOSG

Einführung

Pump.fun wurde Anfang 2024 als genehmigungsfreier Meme-Launchpad auf Solana gestartet, der es jedem ermöglicht, in Sekundenschnelle Token über einen Bonding-Kurve-Mechanismus zu erstellen und zu handeln. Ursprünglich ein Nischenexperiment, entwickelte sich das Projekt schnell zu einer der umsatzstärksten Anwendungen auf öffentlichen Blockchains.

Zwischen 2024 und 2025 entsprach der tägliche Protokollumsatz von Pump.fun konstant oder übertraf sogar den von Hyperliquid, und seine Position im Meme-Markt trägt von Natur aus eine starke Zyklizität, was diese Zahl noch bemerkenswerter macht. Der native Token $PUMP wurde zu einem Preis von $0,004 durch ein ICO von $600 Millionen ausgegeben, mit einer FDV von $4 Milliarden.

In den letzten Monaten erreichte der Umsatz historische Höchststände, und der Token-Wert hat sich verdoppelt, aber der aktuelle Preis von $PUMP liegt bei etwa $0,0019, was einem Rückgang von etwa 80 % gegenüber dem historischen Höchststand von $0,086 entspricht (entsprechend einer FDV von $8,6 Milliarden). Die aktuelle Marktkapitalisierung beträgt etwa $679 Millionen, mit einer FDV von $1,9 Milliarden. Die Kluft zwischen Umsatztrends und Bewertung ist offensichtlich.

Dieser Bericht skizziert die Produktentwicklung und die ökologische Strategie von Pump.fun, führt Stresstests durch, um zu prüfen, ob der Umsatz aufgebläht ist, und bewertet, ob die aktuelle Bewertung eine Preisabweichung oder einen angemessenen Rabatt für reale Risiken widerspiegelt.

I. Produktportfolio

Pump.fun ist nicht mehr nur ein Launchpad. Seit Ende 2024 hat es begonnen, in periphere Geschäfte zu expandieren, um die Einnahmequellen zu erweitern und die Kontrolle über spekulativen Traffic auf der Blockchain zu vertiefen. Launchpad (Kernprodukt) Das früheste Produkt und der Ausgangspunkt der Markenbekanntheit. Jeder kann Token bereitstellen, indem er eine geringe Gebühr zahlt.

PumpSwap PumpSwap ist der AMM DEX, der von Pump.fun entwickelt wurde und im März 2025 gestartet wurde, mit einem klaren Ziel: die Abschlussgebühren zurückzufordern, die zuvor an Raydium flossen (Raydium erhebt 6 SOL für jeden abgeschlossenen Token). Nach dem Gebührenupdate im Mai 2025 erhebt das Protokoll 0,05 % von jeder Transaktion, wobei 0,20 % an die Liquiditätsanbieter (LPs) und 0,05 % an die Token-Emittenten gehen.

Zu den Funktionen gehören: die Erstellung von Liquiditätspools für jeden Token kostenlos, das Einspeisen von Liquidität in bestehende Pools und der Handel mit allen auf PumpSwap gelisteten Tokens.

Padre / Pump Terminal Nach der Übernahme durch Pump.fun wurde Padre in Terminal umbenannt und positioniert sich als professionelles Handelsterminal, das derzeit Solana, BNB, Base und ETH unterstützt.

Die Funktionen sind ähnlich wie die anderer Terminals: Gräben (Ansicht neuer oder bevorstehender migrierter Tokens), anpassbare Benutzeroberflächen, Blitzverkäufe und Sofortkäufe, Multi-Wallet-Strategien und Bündel-Detektoren.

Pumplive Pumplive ist die Live-Streaming-Funktion innerhalb der Plattform, die es Streamern ermöglicht, einen Token mit einer Live-Übertragung zu verknüpfen.

Die Logik ist: "Der Herausgeber ist die Börse", ähnlich den Modellen von Parti und Kick/stake.com: Streamer möchten das Handelsvolumen steigern, da sie einen Anteil an den Gesamteinnahmen verdienen; Token-Inhaber möchten mehr Handelsvolumen und Kaufdruck. Je mehr ein Streamer sendet, desto aktiver wird der Token und desto höher ist das Handelsvolumen.

II. Initiativen des Ökosystems

Seit dem TGE hat Pump.fun eine Barreserve von etwa 1 Milliarde Dollar aufrechterhalten und kontinuierlich neue Produktlinien gestartet (die Übernahme von Padre ist ein Beispiel), während auch mehrere Dinge getan werden:

Pumpfund

Am 19. Januar 2026 wurde ein 3-Millionen-Dollar-BiP (Build in Public) Hackathon gestartet. Basierend auf einer Bewertung von 10 Millionen Dollar werden 250.000 Dollar an 12 Projekte vergeben. Die Auswahlkriterien orientieren sich an marktorientierten Auswahlverfahren, die auf öffentlicher Aufmerksamkeit basieren, und vermeiden traditionelle VC-Prüfungswege.

Glass Full Foundation

GFF ist ein Liquiditätsspritzenprogramm, das im August 2025 gestartet wurde. Durch fünf transparente Wallets wurden etwa 1,7 Millionen Dollar (2.022 SOL) in 10 Tokens investiert (darunter Tokabu 21,3 %, House 20,6 %, USDUC, NEET, MASK, FART usw.), mit einer Vorliebe für Projekte mit hoher Gemeinschaftsbeteiligung.

Project Ascend

Ein Anreizprogramm für Kreatoren, das 2025 gestartet wurde, konzentriert sich auf dynamisch gestaffelte Gebühren für Kreatoren (von 0,95 % bis 0,05 %), mit dem Ziel, die Einnahmen der Kreatoren verzehnfachen und den Antragsprozess für die CTO (Community-Übernahme) zu beschleunigen.

III. Umfassende Kennzahlen (Alle Produkte)

Die folgende Tabelle fasst drei Produktlinien zusammen. Aktuelle Daten für 2025, erwartete Betriebsraten für 2026.

Derzeit stammen etwa 32,7 % des Gesamtumsatzes aus Nicht-Launchpad-Produkten, was darauf hinweist, dass die Diversifizierung der Einnahmen begonnen hat, Wirkung zu zeigen.

Derzeit stammen etwa 32,7 % des Gesamtumsatzes auf der Plattform aus Nicht-Launchpad-Produkten, was eindeutig den ersten Erfolg bei der Diversifizierung der Einnahmequellen und dem Streben nach Wachstum in anderen Bereichen anzeigt.

▲ Pumpfun Handelsvolumen Diagramm

▲ Pumpswap Handelsvolumen Diagramm

▲ Padre/Pump Terminal Handelsvolumen Diagramm

IV. Gibt es Wash Trading auf Pump.fun?

Die oberflächlichen Grundlagen von $PUMP erscheinen stark, aber die Kernfrage ist: Spiegelt das Handelsvolumen echte wirtschaftliche Aktivität wider oder wird es von Nutzern und Bots aufgebläht? Analyse der Handelsvolumen-Korrelation Die Logik ist einfach: In einem natürlichen Markt sollte das Handelsvolumen von Launchpad und PumpSwap positiv korreliert sein, mit einer Zeitverzögerung. Aktive Launchpad-Aktivitäten deuten auf ein hohes echtes spekulatives Interesse hin, wobei einige Mittel durch den Graduierungsmechanismus in PumpSwap fließen und den Handel nach der Listung unterstützen.

Wenn es ernsthaftes Wash Trading gibt, wird diese Beziehung brechen. Das Handelsvolumen von Launchpad ist künstlich aufgebläht, Token graduieren basierend auf gefälschten Kurvenaktivitäten, und es gibt keine echten Käufer beim Eintritt in PumpSwap. Das Ergebnis ist ein Anstieg des Launchpad-Volumens, während das PumpSwap-Volumen flach bleibt oder sogar sinkt, wobei die Korrelation gegen null tendiert oder negativ wird.

Die aussagekräftigste Signal-Kombination: ein Anstieg der Graduierungsraten (mehr Token erreichen künstlich die Kurven-Schwellen), während das Handelsvolumen einzelner Token auf PumpSwap niedrig bleibt und schnell sinkt, und die Liquiditätstiefe auf PumpSwap nicht im Einklang mit der Anzahl der graduierenden Token zunimmt.

Daten von Januar 2026 bis heute:

(Die ersten beiden Datenpunkte werden aufgrund von Anomalien, die durch die PumpSwap-Gebühren und Anpassungen der Market-Maker-Politik verursacht wurden, von der Korrelationsanalyse ausgeschlossen.)

Ergebnisse:

Das Handelsvolumen auf der Launchpad ist stabil und schwankt über einen Zeitraum von acht Wochen zwischen 400 Millionen und 570 Millionen Dollar (etwa 40 % Schwankungsbreite). Angesichts der großen Anzahl von Bundlern und Nutzern von Wash-Trading, die das Handelsvolumen aufrechterhalten, ist dies nicht überraschend.

PumpSwap ist volatiler und schwankt im gleichen Zeitraum zwischen 3,5 Milliarden und 5,8 Milliarden Dollar (etwa 60 % Schwankungsbreite), was hauptsächlich durch einen Anstieg der Nachfrage nach Meme-Trading Mitte Januar und zusätzliche Anreize des Teams bedingt ist, jedoch gab es keinen entsprechenden Anstieg des Launchpad-Volumens.

r = 0,579, was auf eine moderate positive Korrelation hinweist. Bei einer Stichprobengröße von n=8 erfordert p<0,05, dass r>0,63, was die Signifikanzschwelle nicht erreicht, aber die Richtung und Stärke stimmen mit der Hypothese des organischen Wachstums überein. Universität Pisa Papier Forscher der Universität Pisa führten eine umfassende On-Chain-Analyse des Pump.fun Launchpads durch, die alle Transaktionen von 655.770 Token abdeckte, die zwischen September und Oktober 2025 ausgegeben wurden, und zwischen Bot- und menschlichen Transaktionen durch die Metadaten des Solana-Transaktionsprotokolls unterschied.

Vier Ergebnisse sprechen direkt das Problem des falschen Handels an.

Große manuelle Käufe sind der stärkste Prädiktor für den Abschluss.

Das stärkste prädiktive Signal für den Abschluss ist die schnelle Ansammlung von SOL durch einige große Transaktionen. Die mediane Anzahl erfolgreicher Abschlüsse liegt nur bei etwa 457 und dauert etwa 4,4 Minuten von der Token-Erstellung bis zum Abschluss. Dieses Muster (große, niedrigfrequente Kapitalzuflüsse aus verschiedenen Wallets) ist konsistent mit koordinierter künstlicher Spekulation (Telegramm-Gruppenaufrufe, KOL-Hype) oder kontinuierlichen Preiserhöhungen zum Abverkauf, nicht mit Hochfrequenz-Wash-Trading-Bots. Im Gegensatz dazu sammeln Token, die von Bots dominiert werden, eine große Anzahl kleiner Transaktionen und stagnieren dann vor dem Abschluss.

Die Bot-Aktivität unterdrückt tatsächlich den Abschluss.

Nach der frühen Kurvenphase haben Token mit aktiver Bot-Beteiligung systematisch niedrigere Abschlusswahrscheinlichkeiten. Zu diesem Zeitpunkt erforderte der Abschluss das Ansammeln von etwa 85 SOL in der Kurve. Wenn Bots Handelsgeschäfte waschen würden, um abzuschließen, sollte die Abschlussrate von bot-aktiven Token höher sein, aber die Daten zeigen das Gegenteil.

Der Grund ist strukturell: Beim Abschluss wechselt die Bonding-Kurve von virtuellen Reserven zu realen AMM-Reserven, und die effektive Liquiditätstiefe wird diskret abnehmen. Der Verkauf vor dem Abschluss (unter der Tiefe, die von virtuellen Reserven unterstützt wird) ist profitabler als der Verkauf nach dem Abschluss.

Die Studie ergab auch, dass die zehn größten Token-Emittenten im September 2025 jeweils über 2.000 Token in einem einzigen Monat ausgegeben haben, und statistische Anomalien von Verkaufssequenzen, die von Wallet-Clustern initiiert wurden, sind zu beobachten, bevor jeder Token die Graduierungsgrenze erreicht. Bundler und Sniper bauen im Voraus Positionen auf und verkaufen, wenn die Einzelhandelsnachfrage, die durch die steigende Kurve angezogen wird, realisiert wird.

Das Papier kommt zu dem Schluss: Die meisten Bots auf der Plattform sind Frontrunner, die Wert aus menschlichen Handelsgegenstücken ziehen, wenn sie ein- und aussteigen, nicht Wash-Trader, die versuchen, die Graduierungsgrenzen zu erreichen. Bots kaufen große Mengen auf und verkaufen dann kurz vor der Graduierung an den Einzelhandel. Dies unterscheidet sich grundlegend vom Wash Trading.

Der Nettostrom von SOL bleibt positiv, was strukturell mit Wash Trading unvereinbar ist.

Das Papier berechnete den Nettostrom von SOL für den vollständigen Datensatz (gesamt verwendetes SOL für die Kurve minus insgesamt abgehobenes SOL aus Verkäufen). Während des monatlichen Beobachtungszeitraums akkumulierte das Ökosystem eine Nettorückhaltung von etwa 160.000 SOL (ungefähr 32 Millionen Dollar zu den Preisen im September 2025).

Dies ist ein harter Test für Wash Trading: Zirkuläre Handelsvolumina zwischen verbundenen Wallets würden zu einem Nettokapitalfluss führen, der gegen null tendiert, da Kauf und Verkauf sich gegenseitig aufheben würden. Die Nettorückhaltung von 32 Millionen Dollar ist strukturell mit großen zirkulären Handelsvolumina unvereinbar, was darauf hindeutet, dass echtes externes Einzelhandelskapital weiterhin in das Launchpad fließt, wobei jede Transaktion eine Gebühr von 1,25 % verursacht, die Verluste generiert und die Protokollumsätze finanziert.

Die Ergebnisse des Papiers stimmen mit unseren Schlussfolgerungen zur Handelsvolumen-Korrelation überein: Das große Handelsvolumen auf dem Launchpad wird von Bundlern und Snipern durch Preiserhöhungen für den Abverkauf generiert, was eine Handelsvolumenbasis bildet, aber es handelt sich nicht um Wash Trading. Die Unterscheidung ist entscheidend: Der Nettoprotocolumsatz aus Wash Trading beträgt null (Gebühren zwischen verbundenen Wallets heben sich gegenseitig auf), während Preiserhöhungen für den Abverkauf in jeder Transaktion echte Gebühren generieren (von echten Einzelhandels-Handelsgegenstücken, die die Plattform bezahlen). Die etwa 390 Millionen Dollar ARR bestätigen, dass die Plattform echtes Einzelhandels-Handelsvolumen durch Preiserhöhungen für den Abverkauf monetarisiert, anstatt falsche Kennzahlen zu schaffen.

V. Token-Ökonomie

Rückkauf Derzeit verwendet die Pump Foundation 100 % der Einnahmen aus allen Produktlinien für Rückkäufe von $PUMP auf dem offenen Markt. Seit der Ankündigung eines 100 % Einnahmen-Rückkaufs am 15. Juli 2025 wurden in acht Monaten:

27 % des zirkulierenden Angebots wurden zurückgekauft, was 9,6 % des Gesamtangebots bereinigt.

Im Vergleich dazu hat Hyperliquid seit Beginn der Rückkäufe im November 2024 nur 4,1 % des Gesamtangebots (etwa 12,3 % des zirkulierenden Angebots) verbrannt.

Bei den aktuellen Preisen und Einnahmen liegt das annualisierte Liquidationsverhältnis des zirkulierenden Angebots nahe bei 45 %.

Versorgungsstruktur und Freischaltung Gesamte Versorgung: 1.000.000.000.000 PUMP

Zirkulierende Versorgung: 430.000.000.000 (43%)

Verbleibende gesperrte Menge: Etwa 58% der Gesamtversorgung

Wichtige Freischaltungsknoten: Laufend: 12% (2% pro Monat für die Gemeinschaft und Anreize bis Juli) Juli 2026: 8,25% freigeschaltet, danach 0,68% monatlich für 36 Monate Bewertungsanalyse Wenn die Analyse des Wash Tradings zutrifft, ist $PUMP unterbewertet, mit asymmetrischem Aufwärtspotenzial.

Der Rabatt ergibt sich aus drei Aspekten: # Marktzweifel an der Nachhaltigkeit der Einnahmen Der Markt betrachtet das gesamte Handelsvolumen von Pump.fun als spekulativ und zyklisch, verbunden mit kurzfristigen Meme-Aktivitäten. Investoren betrachten die aktuelle Rentabilität als vorübergehend. Bei dem aktuellen KGV haben Rückkäufe einen finanziellen Zuwachs-Effekt, aber das Bewertungsmodell berücksichtigt dies nicht, da die zugrunde liegende Annahme ist, dass die Einnahmen erheblich komprimiert werden. Der Fokus der Debatte liegt nicht darauf, ob Pump.fun derzeit profitabel ist, sondern ob es in 24 Monaten weiterhin Geld verdienen kann. # Fehlende institutionelle Abdeckung Wir haben 15 Tier-1-Sekundärfonds und VCs interviewt, um ihre Ansichten zu $PUMP zu verstehen. Nur 1 von 15 verfolgt $PUMP aktiv mit einer Bottom-up-Analyse. Die meisten Institutionen haben das neue Produktportfolio nicht modelliert, haben die Einnahmen nicht nach Produktlinie aufgeschlüsselt und haben die Nachhaltigkeit des Handelsvolumens nicht auf die Probe gestellt.

Das Fehlen von Abdeckung schafft ein narratives Vakuum, wobei die Preisgestaltung mehr von der Marktperzeption als von der Finanzanalyse getrieben wird. Im Gegensatz dazu hat $HYPE eine tiefere institutionelle Unterstützung, mehr Forschungsabdeckung und eine klarere Produktpositionierung, die ein höheres und stabileres Bewertungsmultiple unterstützt.

Es gibt auch einen sich selbst verstärkenden Effekt: Vermögenswerte, die mit Meme-Infrastruktur verbunden sind, werden standardmäßig als spekulativ und vorübergehend kategorisiert, und das Handelsverhalten folgt diesem Muster. Der Markt benötigt Zeit und Daten über mehrere Zyklen, um dieses kognitive Rahmenwerk zu aktualisieren. Bis Pump's Einnahmen den breiteren Korrekturen des Kryptomarktes standhalten und die institutionelle Abdeckung zunimmt, könnte die Bewertungsverdichtung weiterhin anhalten, unabhängig vom aktuellen Cashflow. # Vertrauen in das Management wurde nicht etabliert Die Bedenken der Investoren konzentrieren sich auf: langfristige Vision über Meme hinaus, Disziplin bei der Kapitalallokation, Umsetzung des Produktfahrplans und den Übergang von viralem Wachstum zu einer nachhaltigen Plattformökonomie.

Der Markt weist in der Regel niedrigere Bewertungsmultiplikatoren für von Gründern geführte Wachstumsplattformen zu, bis die Plattform Resilienz inmitten der Marktvolatilität zeigt und beweist, dass Wachstum in eine nachhaltige Plattformökonomie übersetzt werden kann. Dieser Abschlag wird voraussichtlich bestehen bleiben, bis Pump eine kontinuierliche Einnahmen-Diversifizierung und eine robuste Umsetzung durch Produkte wie PumpSwap und Pump Terminal demonstriert.