Der Krieg treibt nicht nur die Ölpreise in die Höhe, sondern lässt auch den Aktienkurs von Circle in die Höhe schnellen

Artikel Autor: Thejaswini M A

Artikel zusammengestellt von: Block Unicorn

Einführung

Es gibt eine Art von Unternehmen, die profitiert, wenn sich die globalen Situationen verschlechtern. Rüstungsunternehmen, Ölkonzerne, Goldminenunternehmen. Dies sind offensichtliche Beispiele, da ihre Geschäftsmodelle auf Instabilität basieren und diese Instabilität in ihre Preisgestaltung einfließen lassen.

Circle sollte nicht zu dieser Kategorie gehören. Sein Token-Wert war von Anfang an auf 1 $ festgelegt. Stabilität steht im Mittelpunkt seines Produkts. Dennoch ist der Aktienkurs von Circle von 49,90 $ am 5. Februar auf etwa 123 $ heute in die Höhe geschossen, mehr als eine Verdopplung in nur fünf Wochen. In der Zwischenzeit liegt der gesamte Kryptowährungsmarkt immer noch 44 % unter seinem Höchststand im Oktober.

Während die Welt zunehmend turbulent wird, ist ein Unternehmen, das darauf ausgelegt ist, die Preisstabilität aufrechtzuerhalten, zu einem der heißesten Handelsziele auf dem Markt geworden.

Ich möchte erklären, wie das funktioniert, warum es interessanter ist, als es scheint, und was es uns über die Unterscheidung zwischen dem Wesen von Circle und den Produkten, für die der Markt derzeit zahlt, sagt.

Was ist Circle (natürlich werden wir dies später besprechen)

Wenn man Branding, Zahlungskonzepte und Infrastrukturentwicklung beiseite lässt, besteht das Wesen von Circle darin, dass es US-Dollar hält. Staatsanleihen. Jeder Dollar USDC im Umlauf wird durch einen Dollar kurzfristiger Staatsanleihen gedeckt. Die Zinsen auf diese Anleihen gehören Circle. Das macht etwa 90 % des vierteljährlichen Umsatzes des Unternehmens aus. Das Geschäftsmodell ist nicht kompliziert: Circle ist ein Geldmarktfonds, der Stablecoins ausgibt.

Das bedeutet, dass Circles Einnahmen nur einen entscheidenden Faktor haben, nämlich den Leitzins. Wenn die Zinssätze hoch sind, sind die Renditen der Staatsanleihen hoch, und Circle verdient mehr für jeden USDC, den es ausgibt. Wenn die Zinssätze niedrig sind, sinken die Einnahmen. Alles andere ist sekundär.

Hier ist eine Reihe von Ereignissen, die dazu führten, dass der Aktienkurs von seinem Tiefpunkt im Februar um 150 % anstieg.

Seit dem 28. Februar hat der Konflikt im Iran die Ölpreise um etwa 35 % steigen lassen. Ölpreise über 100 Dollar bedeuten Inflationssorgen, und Inflationssorgen bedeuten, dass Zinssenkungen durch die Federal Reserve als leichtsinnig angesehen werden. Die Entscheidung, die Zinssätze am 18. März beizubehalten, war tatsächlich nicht überraschend. Selbst bevor der Krieg ausbrach, hatte das FedWatch der Chicago Mercantile Exchange (CME) eine Wahrscheinlichkeit von über 90 % gezeigt, dass die Zinssätze unverändert bleiben. Der Krieg hat die Marktlage für das gesamte Jahr tatsächlich beeinflusst. Vor dem Konflikt erwartete der Markt zwei Zinssenkungen im Jahr 2026, jeweils um 25 Basispunkte. Nach Ausbruch des Konflikts fiel die Anzahl der erwarteten Senkungen auf eine, die nicht vor September erwartet wird. Die Wahrscheinlichkeit, dass es im Jahr 2026 überhaupt keine Zinssenkungen gibt, hat sich fast verdoppelt. Da die Zinssätze voraussichtlich über einen längeren Zeitraum hoch bleiben, steigen die Renditen von Circles Treasury-Reserven weiterhin. Höhere Erträge bedeuten mehr Einnahmen. Mehr Einnahmen bedeuten höhere Aktienkurse. Ein Krieg bricht aus, und ein Stablecoin-Emittent profitiert davon. Das hat alle völlig überrascht.

Als Hintergrund war die pessimistische Erwartung, die dazu führte, dass der Aktienkurs von Circle im Februar auf 49 $ fiel, im Wesentlichen eine Wette auf Zinssenkungen. Der Markt erwartete, dass die Federal Reserve 2026 die Zinsen mehrfach senken würde, was direkt die Reserveneinnahmen von Circle verringern würde. Eine grobe Schätzung: Basierend auf dem aktuellen USDC-Angebot von 79 Milliarden $ würde jede Senkung um 25 Basispunkte die jährlichen Einnahmen von Circle um 40 Millionen bis 60 Millionen $ reduzieren. Zwei Senkungen würden die Einnahmen bis zum Ende des Jahres um fast 100 Millionen $ verringern. Der Krieg änderte jedoch diese Erwartung über Nacht. Das lag nicht daran, dass sich Circle selbst änderte, sondern weil der ursprünglich als schwächend gedachte makroökonomische Hintergrund nicht mehr zutraf.

Wie der Druck begann

Während die Zinserzählung den Aktienkurs hoch hielt, kam der anfängliche explosive Anstieg vom Aufbau von Positionen.

Vor der Veröffentlichung des Gewinnberichts für das vierte Quartal am 25. Februar waren etwa 17,8 % der ausstehenden Aktien von Circle leerverkauft. Hedgefonds hatten erhebliche Leerverkaufspositionen aufgebaut. Ihre Logik war, dass die Zinsen schließlich fallen würden, die Reserveneinnahmen sinken würden und das Unternehmen keine Mindesteinnahmen-Garantie hatte, die nicht von den Zinsen abhing. Aus fundamentaler Sicht schien dieses Argument vernünftig. Dann berichtete Circle von einem Gewinn pro Aktie von 0,43 $, was die Markterwartung von 0,16 $ übertraf. Die Einnahmen betrugen 770 Millionen $, höher als die erwarteten 749 Millionen $. Das Handelsvolumen von USDC on-chain für das Quartal näherte sich 12 Billionen $, was einem Anstieg von 247 % im Jahresvergleich entspricht. Leerverkäufer schlossen ihre Positionen. Der Aktienkurs stieg an einem einzigen Handelstag um 35 %. Laut 10x Research verloren Hedgefonds an einem einzigen Tag etwa 500 Millionen Dollar aufgrund ihrer Short-Positionen. In der Folge intensivierte sich dieser kurze Krieg und setzte den positiven Schwung aus dem Gewinnbericht fort.

Das Coinbase-Problem

Hier ist der Teil, der nicht in die aufsteigende Erzählung einging.

Es wird prognostiziert, dass Circle im Jahr 2025 einen Nettoverlust von 70 Millionen Dollar haben wird, anstatt profitabel zu sein. Die Leistung im vierten Quartal war ausgezeichnet, aber die Jahresleistung war schlecht. Um die Gründe dafür zu verstehen, müssen Sie das Coinbase-Protokoll verstehen, das der wichtigste, aber leicht übersehene Schlüssel im Geschäft von Circle ist.

Als USDC 2018 ursprünglich eingeführt wurde, bildeten Circle und Coinbase eine gemeinsame Allianz zu dessen Verwaltung. Diese Allianz wurde 2023 aufgelöst, und Circle erhielt die volle Kontrolle über die USDC-Emission. Coinbase behielt jedoch einen Teil des Umsatzanteils.

Coinbase erhält 100 % der Reserveneinnahmen von USDC, die auf seiner Plattform gehalten werden, und teilt alles andere mit Circle im Verhältnis 50/50. Im Jahr 2024 führte diese Regelung dazu, dass 908 Millionen Dollar direkt an Coinbase aus Circles Gesamtausgaben von 1,01 Milliarden Dollar flossen. Für jeden verdienten Dollar sieht Circle 54 Cent zu einem Unternehmen fließen, das keine Token ausgibt oder Reserven verwaltet. Anfang 2025 erreichte der Anteil von Coinbase an der gesamten USDC-Versorgung 22 %, gegenüber 5 % im Jahr 2022. Je mehr USDC auf der Coinbase-Plattform wächst, desto mehr Einnahmen erzielt Circle.

Das Protokoll erneuert sich automatisch alle drei Jahre, und Circle kann nicht einseitig aussteigen. Das Ergebnis der nächsten Neuverhandlung wird sich direkt auf die Gewinnmargen von Circle auswirken. Im vierten Quartal 2025 erreichten die Vertriebskosten allein 461 Millionen Dollar, was einem Anstieg von 52 % im Vergleich zum Vorjahr entspricht. Der jährliche Nettoverlust von 70 Millionen Dollar ist teilweise auf eine einmalige Eigenkapitalanreizaufwendung von 424 Millionen Dollar nach dem Börsengang zurückzuführen, die den bilanziellen Verlust schlimmer erscheinen lässt als die tatsächliche Geschäftssituation. Dennoch sieht sich das Kerngeschäft von Circle weiterhin strukturellen Kostenproblemen gegenüber, die kein Zinssatzumfeld vollständig lösen kann.

Der Markt bewertet Circle als Infrastruktur. Die Gewinn- und Verlustrechnung zeigt, dass es sich um ein Unternehmen für Zinsgeschäfte handelt, jedoch mit hohen Vertriebskosten. Beide Ansichten können koexistieren; sie haben lediglich unterschiedliche Preisgestaltungsansätze. Derzeit zahlt der Markt gleichzeitig für die besten Versionen beider Ansichten.

Was macht dies mehr als nur einen Makrohandel?

Das Angebot an USDC hat kürzlich 79 Milliarden Dollar erreicht, einen historischen Höchststand, während der gesamte Kryptowährungsmarkt um 44 % von seinem Höchststand im Oktober gefallen ist. Diese Divergenz ist unsere Aufmerksamkeit wert. Spekulative Vermögenswerte fallen typischerweise, wenn der Markt sinkt. Der Grund für das anhaltende Wachstum von USDC ist, dass Menschen es verwenden, um Gelder zu transferieren, anstatt es als spekulatives Werkzeug zu halten. Während des Iran-Konflikts stieg die Nachfrage nach USDC im Nahen Osten genau deshalb, weil das traditionelle Bankensystem unzuverlässig wurde. Wenn normale Zahlungswege gestört sind, verwenden die Menschen USDC für Überweisungen und grenzüberschreitende Transfers. So funktioniert die Zahlungsinfrastruktur unter Druck: Die Nutzung steigt, nicht sinkt.

Auch die Handelsdaten unterstützen dies. Allein im Februar erreichte das angepasste Handelsvolumen von USDC etwa 1,26 Billionen Dollar, während das Handelsvolumen von USDT im gleichen Zeitraum 514 Milliarden Dollar betrug. Obwohl die Marktkapitalisierung von Tether mit 184 Milliarden Dollar so hoch bleibt, beträgt die Marktkapitalisierung von USDC nur 79 Milliarden Dollar. Aus der Perspektive des Gesamtangebots ist die Lücke zwischen den beiden enorm. Aber jetzt hat das Handelsvolumen von USDC das von USDT übertroffen.

Dormantes Angebot und aktive Abwicklung sind zwei verschiedene Konzepte. Ersteres bezieht sich darauf, wo Menschen ihre Gelder aufbewahren, während letzteres sich auf die Gelder bezieht, die Menschen verwenden, wenn sie Wert transferieren müssen.

Stan Druckenmiller hat diese Woche einen recht aufschlussreichen Punkt gemacht. In einem Interview mit Morgan Stanley, das am 30. Januar aufgezeichnet und früher veröffentlicht wurde, erklärte er, dass er erwartet, dass das globale Zahlungssystem in den nächsten 10 bis 15 Jahren auf Stablecoins basieren wird, und bezeichnete Kryptowährungen als "eine Lösung auf der Suche nach einem Problem." Dieser autoritative Makroinvestor teilt den Kryptowährungsraum scharf: Stablecoins sind eine unvermeidliche Infrastruktur, während alles andere noch nach einem Grund sucht, zu existieren. Diese Rhetorik bildet die theoretische Grundlage für eine optimistische Haltung gegenüber Kryptowährungen.

Infrastrukturwette

Tokenisierte Vermögenswerte sind von etwa 1,5 Milliarden Dollar zu Beginn des Jahres 2023 auf heute etwa 26,5 Milliarden Dollar gewachsen. Viele dieser Produkte, einschließlich des tokenisierten Treasury-Fonds BUIDL von BlackRock (der derzeit über 2 Milliarden Dollar an Vermögenswerten hält), sind auf USDC für Abonnements, Rücknahmen und Abrechnungsprozesse angewiesen. Der Prognosemarkt wird voraussichtlich 2025 über 22 Milliarden Dollar an Handelsvolumen abwickeln, hauptsächlich in USDC abgerechnet. Allein Polymarket hat dies erreicht. Visa unterstützt jetzt über 130 Stablecoin-gebundene Karten in 50 Ländern, mit einem jährlichen Abrechnungsvolumen von etwa 4,6 Milliarden Dollar.

Der Umfang tokenisierter Vermögenswerte ist von etwa 1,5 Milliarden Dollar zu Beginn des Jahres 2023 auf heute etwa 26,5 Milliarden Dollar gewachsen. Viele solcher Produkte, einschließlich des tokenisierten Treasury-Fonds BUIDL von BlackRock (der derzeit über 2 Milliarden Dollar an Vermögenswerten hält), sind auf USDC für Abonnements, Rücknahmen und Abrechnungen angewiesen. Der Prognosemarkt wird voraussichtlich 2025 über 22 Milliarden Dollar an Handelsvolumen überschreiten, von denen der Großteil in USDC abgerechnet wird. Allein Polymarket hat dies erreicht. Visa unterstützt derzeit über 130 Stablecoin-gebundene Karten in 50 Ländern, mit einem jährlichen Abrechnungsvolumen von etwa 4,6 Milliarden Dollar.

Circle baut auch die Infrastruktur hinter all dem auf. Das Circle-Zahlungsnetzwerk verbindet 55 Finanzinstitute mit einem jährlichen Transaktionsvolumen von 5,7 Milliarden Dollar, wodurch Banken und Zahlungsdienstleister USDC grenzüberschreitend transferieren und direkt in die lokale Währung umwandeln können. Die eigene Layer-1-Blockchain von Circle, Arc, ist darauf ausgelegt, die institutionelle Schicht vollständig zu unterstützen. Seine Abrechnungsinfrastruktur ist nicht auf Ethereum oder Solana angewiesen. Während Ethereum und Solana derzeit nicht die Skalierung haben, um die Einnahmen zu beeinflussen, sind sie beide strategische Investitionen für die Zukunft, um dem Potenzial sinkender Zinssätze zu begegnen.

Die KI-Schicht, obwohl in der Menge kleiner, hat erhebliche strukturelle Implikationen. Der globale Marketingleiter von Circle berichtete im März, dass KI-Agenten in den letzten neun Monaten 140 Millionen Zahlungen in Höhe von insgesamt 43 Millionen Dollar abgeschlossen haben. Davon wurden 98,6 % der Transaktionen in USDC abgewickelt, mit einem durchschnittlichen Transaktionsbetrag von 0,31 Dollar. Derzeit haben über 400.000 KI-Agenten Kaufkraft. Obwohl der Betrag noch gering ist, ist die Richtung der Entwicklung bemerkenswert. Wenn KI-Agenten Zahlungen untereinander mit extrem hohen Frequenzen und sehr niedrigen Beträgen (unter 0,25 Dollar) für Berechnungen, Datenzugriffe und API-Anrufgebühren leisten müssen, benötigen sie eine Zahlungsmethode, die sofort und ohne Kosten abwickeln kann. Circle hat zu diesem Zweck Nanopayments eingeführt. Nanopayments bieten USDC-Überweisungen ohne Gasgebühren ab 0,000001 Dollar, wobei Transaktionen off-chain verpackt und in Chargen abgewickelt werden. Das Testnetz unterstützt derzeit 12 Blockchains, darunter Arbitrum, Base und Ethereum.

Deshalb zahlt der Markt derzeit 123 Dollar pro Aktie für Circle. Das Unternehmen steht im Zentrum der tokenisierten Finanzen, des Handels mit KI-Agenten, grenzüberschreitenden Zahlungen und Prognosemärkten und profitiert von regulatorischen Rückenwind durch den GENIUS Act und den CLARITY Act, die möglicherweise vor dem Sommer verabschiedet werden. Bernstein hat ein Kursziel von 190 Dollar festgelegt, Clear Street hat ein Kursziel von 136 Dollar, während Wall Streets optimistischster Analyst für Circle, Seaport Global, ein Kursziel von 280 Dollar festgelegt hat.

Die Unerschütterliche Spannung

Hier möchte ich offen einen Punkt ansprechen, den optimistische Perspektiven oft übersehen.

Die Rentabilität von Circle hängt von einem hohen Zinsumfeld ab. Aber das ist keine langfristige Lösung. Die Federal Reserve wird letztendlich die Zinsen senken. Zu diesem Zeitpunkt werden die Treasury-Renditen, die USDC unterstützen, sinken, und die Zinserträge von Circle werden entsprechend zurückgehen.

Circle ist sich dessen bewusst. Das Unternehmen hat seine Handelsgebühren, Unternehmensdienstleistungen, Zahlungsnetzwerke und Arc sowie andere Geschäftsbereiche ausgebaut. Diese Aktivitäten müssen nicht auf das Zinsumfeld angewiesen sein. Aber derzeit sind diese Einnahmen minimal. Das Reserveneinkommen bleibt entscheidend.

Sie haben also diese beiden Szenarien, die denselben Aktienkurs haben, aber sie sind nicht dieselbe Investition.

Das Infrastrukturargument besagt, dass USDC zu einer echten Zahlungspipeline wird. Es ist reguliert, transparent und zunehmend in das traditionelle Finanzsystem integriert, wobei sein Einfluss von Zinsschwankungen unberührt bleibt. Dieses Argument wird durch Daten wie Handelsvolumen, institutionelle Integration, Druckenmiller's Kommentare und Macquarie's Charakterisierung von Stablecoins als die grundlegende Schicht der globalen Finanzinfrastruktur unterstützt. Wenn dieses Argument korrekt ist, dann erscheint die Bewertung von Circle sehr niedrig, unabhängig vom Zinsumfeld, da sein potenzieller Markt das gesamte globale Zahlungssystem abdeckt.

Das Zinsargument besagt, dass Circle ein Unternehmen ist, das auf langfristig steigende Zinssätze setzt, und sein Aktienkurs hat bereits die Erwartungen widergespiegelt, dass die Federal Reserve die Zinsen nicht signifikant senken wird. Wenn dieses Argument den Aktienkurs antreibt, dann wird jeder Basispunkt zukünftiger Zinssenkungen durch die Federal Reserve Widerstand darstellen, und der aktuelle Aktienkurs hat bereits das Niveau überschritten, das durch Fundamentaldaten unter normalen Zinssätzen unterstützt wird.

Beide Ansichten spiegeln sich im Preis wider. Der Krieg hat es dem Markt erschwert zu bestimmen, auf welche Seite er sich neigt.

Derzeit könnte das Wichtigste, was man über CRCL verstehen sollte, nicht sein, ob es auf 190 $ steigen kann, sondern ob man in Infrastruktur oder in eine selbstfördernde Alternative zu den Treasury-Renditen investiert. Ersteres eignet sich für langfristiges Halten, während letzteres ineffektiv wird, sobald Jerome Powell seine Meinung ändert.

Für den Moment hat dieser Krieg beiden das Überleben ermöglicht. Die Ölpreise haben eine Schlüsselrolle gespielt, und der wahre Wert des Unternehmens liegt irgendwo im leeren Raum zwischen diesen beiden Szenarien: Es hat einen Weg gefunden, dollar-denominierte Internetwährung zu schaffen, aber jetzt muss es überlegen, wie es überleben kann, wenn die Dollar-Renditen nicht mehr 5 % erreichen.