Wer wird AAVE als neuen König ersetzen?

Autor: Tom Wan

Zusammengestellt von: Jiahua, ChainCatcher

Die Kreditlandschaft von Ethereum und Solana folgt einem äußerst ähnlichen Skript, wobei der einzige wirklich vergleichbare Phasenübergang (vom ersten zum zweiten Phase) etwa 25 % schneller auf Solana erfolgt. Die dritte Phase hat gerade begonnen, und ob Solana dieses Tempo halten kann, bleibt ungewiss.

• Ethereums Übergang von der ersten zur zweiten Phase (vom Höhepunkt von Compound bis Aave, das einen Vorteil etabliert): etwa 2 Jahre
• Solanas Übergang von der ersten zur zweiten Phase (vom Höhepunkt von MarginFi bis Kamino, das einen Vorteil etabliert): etwa 18 Monate
• Beide Ökosysteme befinden sich nun in der dritten Phase, wobei neue Herausforderer kontinuierlich die Lücke schließen.

Allerdings glaube ich diesmal nicht, dass das Ergebnis dasselbe sein wird. Der folgende Inhalt wird die Gründe nacheinander erklären.

Phase Eins: Die Dominanz von Compound und MarginFi

Ethereum: Compound ist das Protokoll, das den "DeFi Sommer" wirklich entfacht hat. Die Einführung des COMP-Tokens im Juni 2020 hat direkt die gesamte Liquiditätsmining Ära ausgelöst, und auf ihrem Höhepunkt war der TVL von Compound etwa 5 Mal so hoch wie der von Aave.

Solana: Nach dem Zusammenbruch von FTX startete MarginFi ein langfristiges Punkteprogramm, das sich auf zukünftige Airdrops konzentrierte und erfolgreich eine große Menge an Kapital anzog, wobei das Spitzen-TVL etwa viermal so hoch war wie das von Kamino.

Die TVL-Führung dieser beiden frühen Dominatoren beruhte auf Token-Anreizen und AirDrop-Erwartungen, anstatt auf echter Produkttiefe. Sobald sich der Markt dreht, wird diese Unterscheidung entscheidend.

Phase Zwei: Der Aufstieg von Aave und Kamino

Ethereum: Das TVL von Compound ist im Wesentlichen Söldnerkapital. Als der Bärenmarkt 2022 eintraf, fiel der Wert der Sicherheiten drastisch, und COMP brach gleichzeitig zusammen, da die Mining-Belohnungen nicht mehr ausreichten, um Kapital zu halten.

Der Vertrauensschaden trat tatsächlich früher auf – im September 2021 führte eine Governance-Schwachstelle zur übermäßigen Verteilung von etwa 90 Millionen Dollar in COMP, und Nutzer tendieren dazu, sich an solche Ereignisse lange zu erinnern. Der letzte fatale Schlag kam 2023, als Gründer Robert Leshner öffentlich eine Fokussierung auf Superstate ankündigte, was darauf hindeutete, dass das Kernteam das Protokoll mental aufgegeben hatte.

Aave besiegte Compound aus mehreren eng miteinander verbundenen Gründen. Es startete schnell neue Sicherheitenarten, insbesondere stETH, wstETH und weETH, und machte es zum Standardort für das zirkuläre Verleihen von Ethereum LST. Es begann früh mit der plattformübergreifenden Expansion und schloss Einsätze auf Polygon und Avalanche durch native Partnerschaften ab.

Reine Anreize führen oft zu einer Erschöpfung der Token-Schatzkammern oder drücken die Token-Preise, aber kooperative öffentliche Blockchains ermöglichten es Aave, ein wachsendes Nutzer- und TVL-Wachstum zu erzielen, ohne das eigene Budget zu erschöpfen.

Es verfügt auch über echte Produkttiefe: Flash-Kredite (die Compound nie eingeführt hat) und ein Sicherheitsmodul (das AAVE-Token durch Staking echte Nachfrage verleiht). Heute beträgt das TVL von Aave etwa 16 Milliarden Dollar, während das von Compound nur etwa 10 % davon ausmacht.

Solana: Der Rückgang von MarginFi resultierte aus einer längeren Airdrop-Aktivität. Nutzer stellten Liquidität bereit und warteten auf einen Token, der wiederholt verzögert wurde und letztendlich unter inakzeptablen Bedingungen abgeschlossen wurde, was zu Frustration führte, die sich in einem kollektiven Ausstieg äußerte.

Der Sieg von Kamino ist struktureller als anreizgetrieben. Es war ursprünglich kein Kreditprotokoll, sondern ein Verwaltungstool, das um konzentrierte Liquiditätsvaults herum aufgebaut wurde, wobei der Kreditmarkt parallel dazu wuchs.

Während der Solana DeFi-Renaissance von 2023 bis 2024 tauchten neue Assets intensiv auf – LSTs (jitoSOL, bSOL), Ertrags-Token (JLP), Stablecoins (PYUSD) – und Kaminos Positionierung war genau richtig: Es hat Verwaltungsvault-Produkte für DEX-Liquidität, einen Kreditmarkt, der Nutzen für neue Assets bietet, und ein Multiply-Produkt, das speziell für zirkuläres Verleihen entwickelt wurde.

All dies machte Kamino zum bevorzugten Ort für Vermögensausgeber, um Anreize auf Solana zu setzen – wenn Sie ein neues LST oder Stablecoin on-chain ausgeben, ist Kamino oft Ihr erstes Integrationsziel.

Heute beträgt Kaminos TVL etwa 1,6 Milliarden Dollar, während MarginFi etwa 45 Millionen Dollar beträgt, nur 3 % von letzterem.

Kaminos TVL wird hauptsächlich durch die Integration neuer LSTs, Stablecoins und renditetragender Vermögenswerte vorangetrieben.

Phase Drei: Das Aufkommen von Morpho und Jupiter Lend

In diesem Monat sahen sich sowohl Aave als auch Kamino externen Schocks gegenüber. Kamino hatte keine direkte Risikobelastung durch den Drift-Vorfall (dSOL war von dem Hack nicht betroffen), aber die Einleger zogen dennoch etwa 300 Millionen Dollar vorsorglich ab.

Aave hatte einen stärkeren Einfluss – rsETH wurde weit verbreitet als Sicherheiten für zirkuläres Lending auf Aave verwendet, wobei der TVL von etwa 26 Milliarden auf etwa 16 Milliarden Dollar fiel.

Die Verhältnisänderungen sind wie folgt:

• Morphos TVL-Verhältnis zu Aave: stieg von 26 % auf 42 %
• Jupiter Lends TVL-Verhältnis zu Kamino: stieg von 50 % auf 60 %

Top-Protokolle, die externen Schocks ausgesetzt sind, bedeuten nicht, dass sie durch Konkurrenz eliminiert werden. Dies offenbart eine verborgene Wahrheit im Lending-Bereich: Führende Projekte halten die vertrauenswürdigsten Sicherheiten (weETH, rsETH, JLP), genau weil sie führend sind, und jeder tendiert dazu, sich mit den Gewinnern zu integrieren.

Unter günstigen Bedingungen treibt diese Konzentration das Wachstum des TVL voran; jedoch, wenn ein integriertes Vermögen auf Probleme stößt, leiden die Führenden am stärksten unter ihrem eigenen Erfolg. An diesem Punkt sieht die Datenlage der Herausforderer gut aus, einfach weil sie kleinere Risikobelastungen haben – dies ist eine Illusion, die durch verzögerte Indikatoren verursacht wird, nicht durch einen strukturellen Vorteil.

Warum ich nicht denke, dass das Ergebnis diesmal dasselbe sein wird

Die Grundlagen der bestehenden Dominatoren sind in der Tat sehr solide. Sowohl Compound als auch MarginFi sind selbstzerstörerisch: Compound scheiterte aufgrund langsamer Governance und Abgang des Gründers, während MarginFi aufgrund unerfüllter Airdrop-Versprechen scheiterte.

Morpho ist Infrastruktur, Aave ist ein Produkt. Morpho Blue bietet einen unveränderlichen, erlaubnisfreien Mechanismus zur Markterschaffung, wobei Kuratoren (Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital) die Vault-Risiken verwalten.

Aave ist ein einziger riesiger Fonds, der durch Governance verwaltet wird, um neue Token zu listen – vergleichbar mit einem Superkurator. Die Logik hinter Morphos Wette ist, dass Risikomanagement entkoppelt und unter einer weißen Marke angeboten werden sollte, anstatt ein besseres Aave zu schaffen.

Jupiter Lend ist ein Merkmal einer Superanwendung, während Kamino ein unabhängiges Produkt ist. Jupiter hält die Nutzer innerhalb seines Ökosystems und deckt DEX-Aggregation, unbefristete Verträge, Prognosemärkte, Stablecoins, LSTs und jetzt auch Kredite ab.

Nutzer benötigen nicht die besten Zinsen bei Jupiter Lend; sie müssen lediglich ausreichende Zinsen an einem vertrauten Ort erhalten. Sein Wettbewerbsvorteil liegt im Vertriebskanal, nicht im Produkt selbst.

Was würde mein Urteil ändern?

• Die modulare Architektur von Aave v4 schafft es nicht, substanzielle Marktanerkennung zu gewinnen, und Aave v3 wird marginalisiert.
• Einer der größten Sicherheitenarten von Kamino, PRIME, erlebt einen Zusammenbruch. Derzeit macht der PRIME-Markt 20 % des gesamten Umfangs des Protokolls aus.

Kernlektionen für das Wachstum von Protokollen

Allein auf Selbstanreize zu setzen, kann den Kreditmarkt nicht erweitern. Der Erfolg von Aave und Kamino basiert darauf, gemeinsam mit Ökosystempartnern (öffentlichen Ketten und Vermögensausgebern) zu wachsen; reine Anreizausgaben erschöpfen oft Budgets oder drücken Token zusammen, bevor eine Produktvertiefung entsteht.

In den frühen Phasen sind die Geschwindigkeit der Erzählung und die Ausführung der Geschäftsentwicklung (BD) wichtiger als die Tiefe des Protokolls.

Aave war der erste, der stETH, wstETH und weETH einführte, gefolgt von Kooperationen mit Ethena für sUSDe zirkuläres Lending, mit Maple für syrupUSDC und mit Pendle für PTs.

Kamino war der erste, der fast jeden wichtigen Solana LST und Stablecoin integrierte, als sie auftauchten. In beiden Fällen war die schnelle Erfassung und Ausführung von Erzählungen über die Jahre hinweg der wahre zentrale Wettbewerbsvorteil.