Haddad greift Selic bei 14,25 % an: Was sich im fiskalischen Diskurs ändert

Fernando Haddad, ehemaliger Finanzminister und Präsidentschaftskandidat der PT für die Regierung von São Paulo, hat am Freitag eine Debatte neu entfacht, die Ökonomen seit Jahrzehnten spaltet: Wer ist der Bösewicht der brasilianischen Staatsfinanzen, die Ausgaben oder die Zinsen? Für Haddad ist die Antwort klar. Die Selic von 14,25 % pro Jahr, so sagt er, "schafft ein unnötiges Problem" und ist der Hauptmotor der Staatsverschuldung.

Die Aussage wurde während eines Interviews im Programm No Osso der Gruppe Derrubando Muros gemacht. Haddad erklärte, dass der Leitzins nicht auf 15 % im vergangenen Jahr hätte steigen müssen und dass die Zentralbank den Zinssenkungszyklus früher hätte einleiten sollen. Dies sind, so seine eigenen Worte, seine beiden Hauptkritikpunkte an der Geldpolitik.

"Es ist nicht möglich, einen primären Überschuss zu erzielen, der diesen Zinssatz ausgleicht. Es wird die Menschen töten, um diesen Zinssatz zu zahlen", sagte der ehemalige Minister. Dieser Satz fasst ein Argument zusammen, das in Regierungskreisen und Teilen des Marktes an Gewicht gewinnt: Da die Kosten der Schulden einen wachsenden Teil des Haushalts konsumieren, wird der fiskalische Aufwand definitionsgemäß unzureichend.

Das Gewicht der Zinsen auf die brasilianische Staatsverschuldung

Die Zahlen helfen, den Standpunkt von Haddad zu verstehen, auch wenn sie die Diskussion nicht lösen. Mit einer Selic von 14,25 % übersteigt die nominale Kosten der brasilianischen Staatsverschuldung laut Schätzungen des Nationalen Schatzamtes 900 Milliarden R$ jährlich. Zum Vergleich: Der gesamte Bundeshaushalt für Gesundheit liegt bei etwa 200 Milliarden R$. In Bezug auf das BIP übersteigen die Ausgaben für nominale Zinsen bereits 7 %, was Brasilien zu einem der Länder macht, die weltweit am meisten für den Schuldendienst ausgeben.

Das fiskalische Argument hat jedoch eine andere Seite. Ökonomen, die mit dem Finanzmarkt und der Zentralbank verbunden sind, behaupten, dass die hohen Selic eine Folge und nicht die Ursache des fiskalischen Ungleichgewichts sind. In dieser Lesart üben die Ausweitung der Staatsausgaben und die Wahrnehmung des fiskalischen Risikos Druck auf die Inflationserwartungen aus, was die Zentralbank zwingt, die Zinsen länger restriktiv zu halten. Wie wir in dieser Analyse über das brasilianische makroökonomische Szenario erklärt haben, ist die Beziehung zwischen Fiskal- und Geldpolitik zirkulär, und die Schuld einem einzigen Faktor zuzuschreiben, vereinfacht oft die reale Dynamik.

Versprochener Überschuss und der historische Kontext

Haddad hob auch hervor, dass Präsident Lula zum ersten Mal seit vielen Jahren dem Kongress einen Haushaltsvorschlag mit primärem Überschuss am Ende seiner Amtszeit vorlegen wird. Laut dem ehemaligen Minister geschieht dies seit der zweiten Amtszeit von Lula nicht mehr. Die Amtszeiten von Dilma Rousseff, Michel Temer und Jair Bolsonaro hinterließen keine haushaltlichen Überschüsse für ihre Nachfolger.

Diese Tatsache verdient Kontext. Brasilien verzeichnete zwischen 2003 und 2013 konsistente primäre Überschüsse, eine Periode, die mit dem Rohstoffboom zusammenfiel und die Reduzierung des Verhältnisses von Schulden zu BIP ermöglichte. Ab 2014, mit der Rezession und der Politik der Entlastungen der Regierung Dilma, trat das Land in eine Reihe von primären Defiziten ein, die nur punktuell unterbrochen wurden. Der im Jahr 2023 verabschiedete fiskalische Rahmen versuchte, einen Gleichgewichtspfad wiederherzustellen, aber die Einhaltung der Ziele wurde von Analysten, die die Haushaltsausführung genau verfolgen, in Frage gestellt.

Für Haddad könnte die Fortsetzung der fiskalischen Sanierung, die zwischen 2023 und 2026 begann, als er das Finanzministerium leitete, "eine radikale Veränderung der Geldpolitik nach den Wahlen ermöglichen". Mit anderen Worten: Wenn die Regierung angemessene fiskalische Ergebnisse liefert, könnte der nächste Zyklus der Selic strukturell niedriger sein.

Was der Markt über Haddads These denkt

Die Reaktion des Marktes auf Erklärungen wie diese tendiert dazu, skeptisch zu sein. Die Kurve der zukünftigen Zinssätze, das wichtigste Barometer der Erwartungen, preist laut Daten der B3 einen Selic über 13 % für das Jahresende ein. Der Focus-Bericht, eine wöchentliche Umfrage der Zentralbank unter Ökonomen, prognostiziert eine Inflation über dem Zielwert für die nächsten 12 Monate, was theoretisch die Beibehaltung restriktiver Zinssätze rechtfertigt.

Es gibt jedoch einen relevanten Teil von Managern und Ökonomen, die teilweise mit Haddad übereinstimmen. Das Argument ist, dass die Zentralbank möglicherweise beim Timing einen Fehler gemacht hat, indem sie die Zinsen zu lange hoch hielt und damit eine fiskalische Belastung erzeugte, die das eigene Problem, das sie zu lösen versucht, verstärkt. Diese Sichtweise gewann Anhänger nach dem geldpolitischen Straffungszyklus, der den Selic auf 15 % führte, was von einigen Analysten als übertrieben angesehen wurde angesichts der damaligen wirtschaftlichen Aktivitätsindikatoren.

Der Ökonom André Lara Resende, einer der Architekten des Real-Plans, hatte bereits in akademischen Artikeln eine ähnliche These aufgestellt: Zu hohe Zinsen können paradoxerweise die fiskalische und inflationäre Dynamik verschlechtern, indem sie die Kosten der Schulden erhöhen und das Wirtschaftswachstum verringern. Die Diskussion ist weit davon entfernt, einen Konsens zu haben, aber die Tatsache, dass ein ehemaliger Finanzminister und wahrscheinlicher Kandidat für das Amt des Gouverneurs von São Paulo dies als politische Fahne übernimmt, zeigt, dass das Thema außerhalb der Wirtschaftsfakultäten an Fahrt gewinnt.

Und was bedeutet das für Investoren?

Für den Investor ist die Erklärung von Haddad weniger wegen des technischen Inhalts wichtig, sondern mehr wegen des politischen Signals. Wenn die PT die Fahne gegen hohe Selic in den Wahlkampf 2026 trägt, wird die Debatte über die Autonomie der Zentralbank wieder ins Zentrum des Wahlkampfes rücken. Dies könnte zusätzliche Volatilität bei brasilianischen Vermögenswerten erzeugen, insbesondere bei langfristigen Zinsen und im Wechselkurs.

Kurzfristig ändert sich nichts. Die Zentralbank operiert weiterhin autonom, und der Copom entscheidet über den Selic auf Basis technischer Modelle, nicht unter politischem Druck. Aber der aufmerksame Investor weiß, dass die Geldpolitik nicht im Vakuum existiert. Der nächste Präsident der Zentralbank wird von der im Jahr 2026 gewählten Regierung ernannt, und der Ton der aktuellen Debatte antizipiert die Art von Druck, dem die Institution ausgesetzt sein könnte.

In der Zwischenzeit bietet die brasilianische Festverzinsliche weiterhin reale Renditen von über 7 % pro Jahr in langfristigen Staatsanleihen, ein Niveau, das ausländisches Kapital anzieht und den lokalen Investor gut entschädigt. Die Frage, die sich der Markt stellt, ist, wie lange diese Renditen nachhaltig sein werden und ob die Kosten für die reale Wirtschaft bereits den Nutzen übersteigen, die Inflation unter Kontrolle zu halten.