Die Krypto-IPO-Klasse von 2025-26 ist um bis zu 89 % gefallen. Obduktion eines Listing-Booms

Gemini hat seit seinem Debüt im September 89 % seines Wertes verloren und wird von seinen eigenen Aktionären verklagt. BitGo ist um 77 % gefallen, Bullish um 71 %, und die Pipeline hinter ihnen, Kraken, Grayscale, Consensys, Ledger, ist komplett eingefroren. Der große Krypto-Listing-Boom dauerte etwa ein Jahr und zerstörte das meiste Kapital, das daran glaubte. Hier ist, was ihn tatsächlich getötet hat, wer überlebt hat und warum, und was sich ändern muss, bevor sich das Fenster wieder öffnet. Zusammenfassung

• Der Krypto-IPO-Boom scheiterte, weil viele Unternehmen zu Höchstbewertungen des Zyklus gelistet wurden, kurz bevor die Handelsvolumina und die Vermögenspreise schwächer wurden.
• Circle hielt sich besser als die Mitbewerber, weil die Einnahmen aus Stablecoin-Flüssen langlebiger sind als die Einnahmen aus Börsen oder Verwahrung.
• Der 89%ige Rückgang von Gemini zeigt, wie die öffentlichen Märkte Krypto-Unternehmen mit zyklischen Einnahmen und unklarer Strategie nach dem IPO bestraften.
• Lockup-Abläufe erhöhten den Verkaufsdruck und verwandelten schwache Debüts in langanhaltende Rückgänge.
• Das nächste Krypto-IPO-Fenster benötigt wahrscheinlich stabilere Einnahmen, klarere Vorschriften und ein erfolgreiches konservatives Listing, um sich wieder zu öffnen.

Für etwa zwölf Monate sah das Erscheinen von Krypto an den öffentlichen Märkten wie die Abschlussfeier der Branche aus. Circle wurde gelistet. Bullish wurde gelistet. Gemini setzte seinen Nasdaq-Debütpreis im September 2025 inmitten echter Aufregung fest und eröffnete bei 37 $. Figure und BitGo folgten bis Anfang 2026, und hinter ihnen versammelte sich die am besten qualifizierte Pipeline in der Geschichte der Branche: Kraken, Grayscale, Consensys, Ledger, alle mit engagierten Bankern und ausgearbeiteten Anträgen. Equity, so die Überlegung, würde für Krypto-Unternehmen das tun, was ETFs für die Coins getan haben, sie in Instrumente übersetzen, die die größten Kapitalpools kaufen durften.

Zehn Monate nach dem Debüt von Gemini liest sich die Abschlussfeier wie eine Verlustliste. Gemini wird bei 4,19 $ gehandelt, was einem Rückgang von 89 % gegenüber dem Eröffnungshandel entspricht, dem schlechtesten Performer in einer Klasse, in der der Wettbewerb um diesen Titel hart ist: BitGo hat seit seinem Debüt im Januar bei 22,43 $ 77 % verloren, Bullish etwa 71 % von seinem Eröffnungspreis von 90 $, eToro 42 %. Selbst die relativen Gewinner erzählen die Geschichte durch schwache Anerkennung, Figure ist um 14 % gefallen, Circle nur um 6 % und wird damit zum Klassenbesten gekrönt. Der Zusammenbruch von Gemini hat nun die erste große Klage von Aktionären nach dem IPO in der Branche hervorgebracht, eine Klage über die strategische Neuausrichtung des Unternehmens nach der Listung, und die Pipeline hat sich nicht gelichtet, sondern eingefroren: Die Muttergesellschaft von Kraken, Payward, hat ihr Listing diesen Frühling pausiert, und Grayscale, Consensys und Ledger haben alle aufgeschoben, bis sich die Bedingungen stabilisieren, was Banker-Sprache für unbestimmt ist.

NEUSTE: Winklevoss-Zwillinge übertragen 67 Millionen Dollar in Krypto an Gemini in einem Schritt, der mit früheren Verkaufsaktivitäten übereinstimmt pic.twitter.com/zgjxRXUmia --- crypto.news (@cryptodotnews) 1. Juli 2026

Ein Rückgang von 89 % in weniger als einem Jahr ist keine Marktfluktuation; es ist ein Urteil über eine Reihe von Annahmen, und die Annahmen verdienen eine ordentliche Obduktion. Dieser Artikel führt eine solche durch: die Anatomie der Klasse und wie jedes Mitglied starb oder überlebte, die drei Todesursachen, die in jedem Diagramm wiederkehren, der seltsame parallele Markt, in dem Krypto-Aktien zusammenbrachen, während krypto-native Instrumente für dieselbe Exposition florierten, die Klage der Aktionäre als Vorschau darauf, was öffentliche Marktverantwortung für eine Branche bedeutet, die damit nicht vertraut ist, und die spezifischen Bedingungen, unter denen die eingefrorene Pipeline auftaut. Die Klasse, Mitglied für Mitglied

Die Streuung innerhalb der Klasse ist der erste Hinweis, denn der Markt hat Krypto-Aktien nicht indiscriminately verkauft; er hat sie auf einer einzigen Achse bewertet: der Haltbarkeit der Einnahmen.

Circle, nur um 6 % gesunken, befindet sich am defensiven Ende. Das Einkommen eines Stablecoin-Emittenten stammt aus Zinsgewinnen, Reservezinsen auf zig Milliarden Dollar, Einnahmen, die unabhängig von der Handelsstimmung anfallen und von steigenden Zinsen, der Kraft, die den Rest des Marktes erdrückt, tatsächlich profitieren. Der Markt behandelt es als Fintech mit einem bilanziellen Geschäft und bewertet es entsprechend. Figure, um 14 % gesunken, sichert sein Überleben ähnlich: Kreditvergabe über Blockchain und Kapitalmarkt-Infrastruktur, Einnahmen, die an Kreditvolumina und nicht an Münzpreise gebunden sind.

Die Mitte der Klasse, eToro mit minus 42 %, hält Unternehmen, deren Einnahmen real, aber zyklisch sind, Einzelhandelsprovisionswirtschaften, die komprimiert werden, wenn der Einzelhandel abzieht, und der Einzelhandel ist abgezogen. Und das katastrophale Ende, Bullish, BitGo, Gemini, teilt ein Profil: Unternehmen, deren Wirtschaftlichkeit an Krypto-Handelsvolumina, Verwahrungsbeständen und Vermögenspreisen hängt, bewertet zu Bewertungen, die den Zyklus-Höchststand von 2025 als Basis extrapolierten. Geminis Bogen ist das Archetyp: eine Bewertung von über 2,2 Milliarden Dollar, die auf Handelsvolumina basiert, die bereits bei der Preisgestaltung erodierten, ein Debüt im genau dem Monat, in dem der breitere Markt seinen Höhepunkt erreichte, drei aufeinanderfolgende rote Quartale für die Branche unmittelbar danach und einen Gebührendruckkrieg unter den Börsen. Eine Börse, deren Volumen sich halbiert, verliert nicht die Hälfte ihres Eigenkapitalwerts; Betriebseffekte und Multiplikator-Kompression stapeln sich, und 89 % ist das, wie der Stapel aussieht.

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Das Timing hat dann der Klasse das angetan, was die Auswahl begonnen hat. Die Listings gruppierten sich an der Spitze, weil sie sich immer dort gruppieren, wenn private Inhaber hoch verkaufen können und die öffentliche Nachfrage besteht, was bedeutet, dass das Risiko des IPO-Jahrgangs nicht zufällig für das Wrack ist, sondern konstitutiv: Die Klasse von 2025-26 war, fast definitionsgemäß, die Insidern der Branche, die Zyklus-Höchstbewertungen in die Aktien anderer Menschen umwandelten. Lockup-Abläufe im Frühjahr fügten geplante Angebote in fallende Preise ein, die gleiche Vesting-Arithmetik, die Token-Entsperrungen regiert, ausgeführt durch Aktienmärkte, die nicht mehr in der Lage waren, sie aufzunehmen.

Drei Todesursachen

Über die einzelnen Diagramme hinweg treten drei Mängel wiederholt auf, und zusammen erklären sie, warum dies ein klassenweiter Zusammenbruch war und nicht nur ein paar schlechte Picks.

Das erste ist das Zyklus-Höchst-Baseline-Problem. Jeder Prospekt in der Klasse stellte die Einnahmen von 2024-25 als Boden dar, als es ein Gipfel war; die Käufer unterzeichneten Handelsvolumina, Verwahrungsgebühren und Spreads, die durch eine Manie erzeugt wurden, als wären sie wiederkehrend, und die drei roten Quartale, die folgten, bewerteten nicht nur die Gewinne neu, sondern auch die Glaubwürdigkeit jeder Prognose. Dies ist das älteste IPO-Versagen in der Finanzwelt, heiße Sektor-Listings markieren den Höhepunkt, von Dotcom bis SPACs, und Krypto führte es treu aus, mit dem verschärfenden Faktor, dass sich der zugrunde liegende Markt schneller und weiter bewegt als jeder Sektor, der das Muster zuvor durchlief.

Das zweite Problem ist das Redundanzproblem, und es ist das spezifisch für Krypto: Öffentliche Aktien haben sich als schlechtes Instrument für Krypto-Engagement herausgestellt, gerade weil Krypto bessere Instrumente entwickelt. Ein Investor, der Bitcoin möchte, kauft den ETF, nicht die Aktien einer Börse; ein Investor, der Exposure zu Börsenökonomien sucht, kann Token wie HYPE halten, die 97 % der Gebühren in Rückkäufe umleiten, ein Mechanismus, der es in Richtung Allzeithochs trieb, während die gelisteten Börsen in denselben Monaten drei Viertel ihres Wertes verloren; ein Investor, der vor dem IPO Exposure zu den begehrtesten privaten Namen sucht, kann jetzt synthetische Perpetuals auf SpaceX und OpenAI aus einer Wallet handeln. Die Branche listete Aktienhüllen um Krypto-Unternehmen genau in dem Moment, als ihre eigenen Ingenieure die Hüllen obsolet machten, und das Kapital, das Krypto am besten verstand, bevorzugte auffällig die nativen Instrumente. Was für die IPOs übrig blieb, war allgemeines Geld, das am wenigsten informiert und am schnellsten abzieht.

Der dritte Punkt ist der Schock der Verantwortlichkeit, und Gemini ist sein Beispiel. Öffentliche Unternehmen schulden den Aktionären Kontinuität der Strategie, Offenlegungspflicht und vierteljährliche Lesbarkeit, Verpflichtungen, die auf Unternehmen, die in einer Branche gegründet wurden, die sich durch Tweets dreht, unbehaglich sitzen. Die Klage gegen Gemini, die Schaden durch eine Strategieänderung nach dem IPO behauptet, während die Aktie fiel, wird auf ihren spezifischen Fakten ausgefochten, aber ihre Existenz ist der Präzedenzfall: Die Klasse von 2025-26 hat entdeckt, dass der öffentliche Markt kein Ausstiegsort, sondern eine Gerichtsbarkeit ist, mit Klägerkanzleien als Durchsetzungsorgan. Jedes private Krypto-Unternehmen, das zuschaut, und ihre Zahl umfasst einen Nachbarn im Wert von 50 Milliarden Dollar, Ripple, dessen Imperiumsaufbau auffällig keine Listung umfasst hat, hat entsprechend aktualisiert: Die fortschrittlichsten Akteure der Branche wählen Übernahmen, private Kredite und Token-Mechanismen über das S-1, und die eingefrorene Pipeline ist teilweise freiwillig.

Der Lockup-Kalender: das Angebot hinter dem Zusammenbruch

Eine mechanische Kraft verdient eine gesonderte Erwähnung in der Autopsie, weil sie schlechte Debüts in unaufhörliche Rückgänge umwandelte: der Lockup-Ablaufkalender. Standard-Listing-Vereinbarungen verbieten Insidern den Verkauf für etwa sechs Monate, was bedeutet, dass jedes Mitglied der Klasse einen geplanten Angebotsabsturz in seinen ersten Winter mit sich brachte, wobei Gemini genau in dem Zeitfenster ankam, in dem seine Aktie bereits halbiert wurde, BitGo und die anderen Debüts von 2026 warteten dahinter. Der Mechanismus ist die Aktienmarktausführung des Token-Vesting-Absturzes, und er verhält sich identisch: Der Markt preist den Ablauf im Voraus ein, markiert Aktien bis zum Datum ab und absorbiert dann, was Insidern tatsächlich verkaufen, was für Inhaber, deren Papiervermögen bereits um 60-80 % gefallen war, häufig alles Flüssige war. Die Reflexivität ist bösartig, schwache Aktien in Abläufen erzeugen Verkäufe, die schwächere Aktien in den nächsten Ablauf erzeugen, und sie unterscheidet die Klasse von 2025-26 von gewöhnlichen gescheiterten IPOs: Dies waren gescheiterte IPOs mit synchronisierten Angebotsplänen, die nah genug beieinander gelistet waren, dass ihre Abläufe ein rollendes Überangebot über den gesamten Aktienkomplex des Sektors für drei aufeinanderfolgende Quartale bildeten.

Der Kalender erklärt den Stillstand bei Börsengängen besser als die Stimmung es tut. Ein privates Unternehmen, das einen Börsengang in Betracht zieht, schaut auf die Klasse und sieht nicht nur schlechte Leistungen, sondern auch eine strukturelle Falle: Jeder Börsengang, der in diesem Markt bewertet wird, würde gegen notleidende Vergleichswerte bewertet, und das eigene zukünftige Lockup-Ende würde in das fallen, was von dem Abwärtstrend übrig bleibt. Warten kostet ein privates Unternehmen wenig, Payward, Grayscale und Consensys haben alle Zugang zu privatem Kapital zu Bewertungen, die kein öffentlicher Markt derzeit erreichen würde, und die Asymmetrie zwischen Warten und Listing war selten so einseitig. Fenster frieren nicht ein, weil Banker die Begeisterung verlieren; sie frieren ein, weil die Mathematik des Börsengangs nicht mehr aufgeht, und die Klasse von 2025-26 hat die Mathematik für alle hinter ihr gebrochen.

Das Versagen der Klasse hat auch die Venture-Mathematik upstream von ihr neu geschrieben, eine Konsequenz, die länger anhalten wird als die Aktiencharts. Die Krypto-Venture-Jahrgänge 2021-24 wurden unter der Annahme eines Ausstiegs unterzeichnet, dass die stärksten Unternehmen zu Premium-Multiplikatoren in einen aufnahmefähigen Markt gehen würden, und die Klasse von 2025-26 war der Testflug dieser Annahme. Ihre Bruchlandung strandet eine Generation von späten privaten Bewertungen: Unternehmen, die zu Preisen von 2021-22 bewertet wurden, sehen sich nun öffentlichen Vergleichswerten gegenüber, die 70-90 % darunter gehandelt werden, die Sekundärmärkte haben entsprechend neu bewertet, und die Venture-Fonds, die diese Positionen halten, stehen vor der Wahl, die jede gestrandete Vintage hat: abschreiben, verlängern oder Alternativen entwickeln. Die Alternativen sind bereits sichtbar und charakteristisch kryptobezogen: Token-Generierungsereignisse als Liquiditätsersatz, Reverse-Mergers in gelistete Hüllen, die PURR-Stil Treasury-Wrapping-Struktur und direkte Verkäufe an die cash-reichen Käufer der Branche, für die der IPO-Winter ein Käufermarkt ist. Mit anderen Worten, der Listing-Stillstand ist keine Pause in der Geschichte der Kapitalmärkte von Krypto, sondern eine Umleitung davon, und die Routen, die er eröffnet, mehr Tokens, mehr Konsolidierung, kreativere Strukturen, werden die Eigentumsstruktur der Branche lange nach dem Wiedereröffnen eines zukünftigen Fensters prägen.

Der seltsame Parallelmarkt
Das grausamste Detail der Autopsie ist, dass die These hinter dem Boom korrekt war; nur das Instrument ist gescheitert. Die Nachfrage nach krypto-gebundenem Exposure in regulierten Hüllen ist 2026 nicht gestorben, sie ist gewandert. Bitcoin-ETFs halten selbst in ihrem schlimmsten Abflussmonat eine Größenordnung mehr Kapital als die Aktienklasse jemals gesammelt hat. Tokenisierte Staatsanleihen wuchsen während des gesamten Rückgangs, und die DTCC tokenisiert jetzt Russell 1000-Aktien innerhalb der eigenen Abwicklungsschicht des Marktes, was das Ziel des Listing-Booms in die entgegengesetzte Richtung umsetzt: Statt dass Krypto-Unternehmen in den Aktienmarkt eintreten, tritt der Aktienmarkt in das Format von Krypto ein. Selbst der Treasury-Company-Komplex, die MSTR-Stil gehebelten Hüllen, erzählt die gleiche Geschichte im Miniaturformat: Ihre Prämien zum Nettovermögenswert haben sich überall auf Parität komprimiert oder darunter, der Markt zieht seine Bereitschaft zurück, Aktienmultiplikatoren für Krypto-Exposure zu zahlen, das er direkt halten kann. Hüllen jeder Art werden neu bewertet in Richtung des Wertes ihrer Inhalte, und die IPO-Klasse war einfach die Hülle mit dem optimistischsten Etikett.

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Was den Käufern gesagt wurde und was sie gelernt haben
Das letzte Organ der Autopsie ist der Prospekt selbst, denn die Dokumente der Klasse, rückblickend aus dem Jahr 2026 gelesen, bilden eine Studie darüber, wie ehrliche Offenlegung immer noch unehrliche Erwartungen erzeugen kann.

Nichts in den Unterlagen war falsch. Gemini legte seine Volumenkonzentration offen; Bullish gab seine Abhängigkeit von Handelsbedingungen bekannt; BitGo offenbarte, dass die Verwahrungsökonomie den Vermögenspreisen folgt. Was die Dokumente nicht offenbaren konnten, weil kein Dokument das kann, war der Basiswert: dass das Jahr, dessen Einnahmen annualisiert wurden, das beste Jahr war, das die Branche je hatte, dass die Betriebskennzahlen von Krypto mit einer Gewalt zurückkehren, die Aktienanalysten nie modelliert hatten, und dass der marginale Käufer dieser Aktien, allgemeine Fonds und Einzelhändler, die Krypto zum ersten Mal über ein vertrautes Instrument kennenlernen, kein Rahmenwerk für diese Fakten hatte. Die Käufer unterzeichneten Fintech-Multiplikatoren auf Casino-Einnahmen am besten Tisch des Casinos an dessen bestem Abend, und der erste vollständige Einnahmenwinter des Sektors lehrte sie den Unterschied zu einem Preis von durchschnittlich etwa drei Vierteln ihres Kapitals in zehn Monaten.

Das Lernen ist nun dauerhaft und eingepreist. Krypto-Equity-Analysten, ein Beruf, der 2024 kaum existierte, haben sich auf Rahmenwerke geeinigt, die standardmäßig die Einnahmen am Zyklus-Höhepunkt abwerten, die Gebührendämpfung als säkular modellieren und tokenbasierte Wettbewerber als die primäre Bedrohung für jedes gelistete Geschäftsmodell behandeln. Das Überleben von Circle lieferte den positiven Fall des Modells, bilanzierte Einnahmen, zinsgebunden, langweilig, und die nächste Generation von Unterlagen wird darauf basieren: Erwarten Sie Prospekte, die mit wiederkehrenden Einnahmeprozentsätzen, abgesicherten Treasury-Politiken und expliziten Abschwung-Szenarien beginnen, weil die Klasse von 2025-26 etwa 30 Milliarden Dollar Marktkapitalisierung ausgegeben hat, um dem Markt beizubringen, diese zu verlangen. Das ist, in der kältesten Buchhaltung, was der Listing-Boom gekauft hat: kein Kapital für die Emittenten, von denen die meisten es immer noch halten, sondern einen wiederverwendbaren Preisrahmen für eine Branche, die nie in großem Maßstab durch die Due Diligence des öffentlichen Marktes gegangen ist, gekauft auf Kosten der Käufer, die dies live durchgeführt haben.

Eine Anmerkung zur internationalen Dimension vervollständigt die Karte: die Freeze ist ein amerikanischer Freeze. Listing-Orte in Tokio, London und dem Golf haben dieselbe Pipeline durch den Rückgang angesprochen, mehrere Treasury-Wrapper-Strukturen fanden ihre Heimat im Ausland, und die regulatorische Arbitrage-Logik, die die operationale Geographie von Krypto über ein Jahrzehnt prägte, gilt nun auch für seine Equity-Geschichte. Keiner der ausländischen Orte bietet die Tiefe, die die Klasse von 2025-26 an der Nasdaq verfolgte, weshalb die Pipeline wartet, anstatt zu migrieren, aber jedes Quartal, in dem das amerikanische Fenster geschlossen bleibt, erhöht die Glaubwürdigkeit der Alternativen, und die eventuale Wiedereröffnung wird auf Konkurrenz stoßen, die der erste Boom nie hatte.

Was das Fenster wieder öffnet

Gefrorene Pipelines tauen auf; die Frage ist, welche Temperatur erforderlich ist, und die Klasse von 2025-26 hat das Thermostat lesbar gemacht.

Die erste Bedingung ist ein Einnahmeregime, nicht ein Preisniveau: Listings werden dann tragfähig, wenn die Branche vier aufeinanderfolgende Quartale zeigen kann, in denen Volumina, Verwahrungsbestände und Gebührenpools gewachsen sind, weil die Klasse die Käufer lehrte, die Baselines am Zyklus-Höhepunkt abzuwerten, und nur ein langweiliger, nachhaltiger Aufwärtstrend die Abwertung zurücksetzt. Die zweite ist gesetzgeberisch: Die Klassifikationsarchitektur des CLARITY-Gesetzes bestimmt den Compliance-Rahmen und damit die Kostenstruktur und das Multiple jedes potenziellen Emittenten, weshalb die Banker die gleichen drei Senatskämpfe beobachten wie alle anderen; Payward, Grayscale und Consensys haben alle Geschäfte, deren öffentliche Markengeschichte unter einem festgelegten Rahmen wesentlich besser ist. Die dritte ist eine Demonstrationsnotierung: Fenster öffnen sich wieder, wenn ein hochwertiger Name konservativ bepreist, zwei Quartale gut handelt und beweist, dass die Käufer existieren, die Rolle, die Circles relative Resilienz bereits andeutet und dass ein profitabler, diversifizierter Name wie Kraken am besten positioniert ist, genau indem er gegen das Beispiel der Klasse und nicht gegen ihre Hoffnungen bepreist.

Die Ergebnisse der Autopsie zeigen, dass Krypto-Unternehmen nicht daran scheitern, öffentlich zu sein; Circle ist öffentlich und in Ordnung. Das Problem ist, dass die Branche versucht hat, zyklische Einnahmen zu säkularen Multiplikatoren zu verkaufen, an der Spitze, in einen Markt, dessen eigene Produkte gleichzeitig optional machten, und die 89 % sind der Beweis. Die nächste Klasse wird kleinere, günstigere Unternehmen später im Zyklus und unter einem Regelwerk listen, oder sie wird gar nicht gelistet, denn die tiefere Lektion von 2025-26 ist, dass der Gang an die Börse eine Wahl unter Instrumenten geworden ist, nicht ein Abschluss, und Krypto, von allen Branchen, baut seine eigenen Alternativen. Der Aktienmarkt wird schließlich seine Krypto-Unternehmen bekommen. Er wird sie zu Preisen bekommen, die sich an dieser Klasse orientieren, von Gründern, die das Diagramm von Gemini so beobachteten, wie eine frühere Generation Pets.com beobachtete, und er wird um sie mit den eigenen Schienen der Branche konkurrieren müssen, was ein Satz ist, den während der Zeremonie niemand geschrieben hätte, und der einzige Satz, der danach zählt.

Drei Porträts aus der Klasse schärfen die allgemeinen Erkenntnisse, denn die Durchschnittswerte verbergen, wie unterschiedlich der gleiche Sturm erlebt wurde.

Gemini ist die Geschichte der narrativen Schulden. Die Börse wurde als Marke gelistet, der Name Winklevoss, die regulatorische Tugendpositionierung, die Überlebensmythologie jeder Winter, und Marken listen zu Prämien gegenüber ihrer Wirtschaftlichkeit, was im Fall von Gemini bedeutete, einen weit entfernten Drittplatz unter den US-Börsen so zu bewerten, als ob der Marktanteil ein stabiles Asset wäre. Als die Volumina branchenweit fielen, fielen die des Drittplatzbetreibers am stärksten, die Prämie löste sich zuerst auf, und die darauf folgende strategische Wende, die Gegenstand der Klage der Aktionäre war, wurde vom Markt als Bestätigung gelesen, dass die gelistete Geschichte und das operative Unternehmen unterschiedliche Dinge waren. Mit einem Rückgang von 89 % wird es jetzt als Option auf die eigene Wende gehandelt, und seine Rechtsstreitigkeiten werden für den gesamten Sektor definieren, wie viel post-IPO-Neuerfindung öffentlichen Krypto-Unternehmen erlaubt ist.

Bullish ist die Geschichte des Fehlers des anspruchsvollen Käufers. Keine Einzelhandelsmanie hat dieses Unternehmen bewertet; es wurde mit institutioneller Unterstützung gelistet, einem professionellen Orderbuchgeschäft und glaubwürdiger Führung, und es verlor dennoch 71 %, weil die institutionelle Zeichnung den grundlegenden Fehler des Einzelhandels teilte, die Handelsumsätze von 2025 als Basis statt als Höhepunkt zu behandeln, während sie einen eigenen Fehler hinzufügte: anzunehmen, dass institutionelle Krypto-Volumina stabiler waren als die des Einzelhandels. Das waren sie nicht; der Rückgang traf jede Kundenklasse gleichzeitig. Die Lektion ist die unangenehme, dass Sorgfalt nicht half, denn der Fehler lag in der makroökonomischen Annahme, die jeder Sorgfaltsprozess teilte.

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Und Circle ist die Geschichte, auf der das nächste Fenster aufgebaut wird: das Klassenmitglied, dessen Einnahmen steigen, wenn Krypto still wird, dessen Produkt durch den Bären systemisch wichtiger wurde, und dessen bescheidener Rückgang von 6 % in diesem Unternehmen triumphiert. Die Vorlage, die es validiert, listet das Geschäft, dessen Wirtschaftlichkeit orthogonal zum Münzzyklus ist, und ist jetzt die einzige Prospektstruktur mit einem lebenden Beweis, und sie lenkt leise die ganze Frage, was ein Krypto-IPO überhaupt ist: nicht eine Wette auf das Beta der Branche, das die ETFs besser liefern, sondern ein Anspruch auf die spezifischen Geschäfte, Stablecoin-Floats, Abrechnungsinfrastrukturen, Tokenisierungs-Schienen, die bei jedem Wetter verdienen. Die Pipeline hinter dem Freeze sortiert sich sichtbar entlang dieser Linie, und wenn das Fenster sich wieder öffnet, wird es zuerst für die Circles, dann für die Krakens und zuletzt, wenn überhaupt, für die reinen Handelsgeschichten geöffnet.

Der letzte Eintrag in der Autopsie gehört dem Kontrafaktischen, denn es ist das, worüber die Branche jahrelang streiten wird: ob der Boom auf diese Weise enden musste. Eine Klasse, die sechs Monate früher gelistet wurde, hätte in die Manie zu höheren Preisen verkauft und wäre härter kritisiert worden; eine, die sechs Monate später gelistet worden wäre, hätte gar nicht gelistet. Das Zeitfenster war real, kurz und ehrlich in den Preisen reflektiert, die Käufer zu ihrem Höhepunkt gezahlt haben, und die darauf folgende Kapitalvernichtung war weniger ein Skandal als eine Studiengebühr, der öffentliche Markt lernt den Zyklus von Krypto auf die einzige Weise, wie Märkte irgendetwas lernen. Was die Branche mit der Bildung macht und was die Klasse von wann auch immer anders macht, ist der Teil, der noch geschrieben wird, und die frühen Beweise, eingefrorene Einreichungen, Circle-Vorlagen-Positionierung, die Tendenz, privat zu bleiben neben einem Beispiel von 50 Milliarden Dollar, deuten darauf hin, dass die Lektion angekommen ist.

Die Anzeigetafel, die von hier aus zu beobachten ist, passt in einen Absatz: Die Klageakten von Gemini, die die Verantwortung nach dem IPO für den Sektor definieren werden; der Lockup-Kalender, dessen letzte Abläufe in diesem Jahr das letzte geplante Angebot entfernen; jede S-1-Änderung aus der eingefrorenen Pipeline, das erste echte Auftauen-Signal; die vierteljährlichen Drucke von Circle, der fortlaufende Beweis der Vorlage; und das Schicksal des CLARITY-Gesetzes, die einzige Variable, die in jedem Memo eines Bankers zuerst aufgeführt wird. Die Klasse von 2025-26 hat aufgehört, eine Investitionsgeschichte zu sein, und ist zu einem Referenzdatensatz geworden, und die Branche, die sie hervorgebracht hat, wird sie konsultieren, so wie alle Märkte ihre Katastrophen konsultieren, genau in dem Moment, in dem sie sich das nächste Mal sicher genug fühlt, um sie zu ignorieren.

Und für Investoren im Gegensatz zu Emittenten hinterlässt die Klasse eine übertragbare Regel, günstig formuliert und teuer gelernt: In jedem Sektor, dessen Einnahmen zyklisch sind, ist der IPO-Kalender ein Stimmungsindikator, bevor er ein Set von Möglichkeiten ist, und der Moment, in dem sich die Listungsaktivitäten häufen, ist, mit trüben Zuverlässigkeit, der Moment, um den Sektor zu verkaufen, nicht um seine neuesten Ticker zu kaufen. Krypto hat diese Regel nicht erfunden. Es hat lediglich in der Klasse von 2025-26 den reinsten Beweis geliefert, den eine Generation seiner Investoren jemals benötigen wird.

Nichts davon schließt das Ende aus, das die Branche immer noch erwartet. Öffentliche Märkte haben jeden Technologiesektor, der sie zuerst verbrannt hat, aufgenommen und schließlich angenommen, und das Muster, Boom, Bust, Disziplin, langlebige zweite Generation, hat sich von Eisenbahnen bis zum Internet wiederholt, wobei Krypto jetzt irgendwo nach dem zweiten Akt ist. Die Klasse von 2025-26 wird eines Tages das warnende Kapitel in einer längeren Listungsgeschichte sein. Es ist einfach das Kapitel, das jetzt geschrieben wird, zu Preisen, die ihre Autoren jahrelang erklären werden.

Haftungsausschluss: Dieser Artikel dient nur zu Informationszwecken und stellt keine Anlageberatung dar. Aktien- und digitale Vermögensmärkte sind volatil und Sie können Ihre gesamte Investition verlieren. Die Zahlen sind aktuell vom 9. Juli 2026 und können sich ändern. Machen Sie immer Ihre eigenen Recherchen.
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