全球債務週期，恐步入「憑空抹債」階段

作者：財聯社

隨著全球長債收益率節節攀升，眼下值得警惕的一個跡象是，高負債壓力已在法國引發了取消部分公共債務的呼聲......對此，知名宏觀策略師、Variant Perception聯合創始人Simon White在最新報告中發出警告提醒，這種思潮極具傳染性。隨著各國政府在債務泥潭中艱難掙扎，加上一些政客不斷拋出日益激進的政策，預計其他國家很快也會出現類似的非正統訴求。

然而，所有這些方案最終可能都將指向同一個結局：通脹加劇與金融資產貶值！

一把火把債券燒了？

White指出，全球金融危機的「經典橋段」其實正在當前不斷重演。

最新的一例是法國左翼民粹主義政客梅朗雄，他近期呼籲註銷該國18%的公共債務------用梅朗雄的話說，就是「把債券拿過來，直接燒掉」。類似的論調人們其實並不陌生：2009年歐元區債務危機爆發時在歐洲聽過，大約同一時期美國也出現過。

但債務取消本質上不過是變相的「貨幣融資」，必然引發劇烈的通貨膨脹，White認為，這反而將會讓「實物資產優於金融資產」的邏輯更加穩固。

White指出，許多人可能還記得2011年那項(嚴肅的)提議------該提議後來不得不被官方否認------即由美國財政部鑄造一枚1萬億美元面值的鉑金幣。美聯儲將用這枚硬幣兌換1萬億美元的政府債券，隨後財政部將註銷這些債券。該計劃旨在規避美國在雷曼危機後加速逼近的債務上限。

如今，美國距離觸發債務上限又僅剩了1.1萬億美元，且正加速逼近，而債務與GDP之比已經比15年前高出25個百分點。White認為，隨著利息支出攀升至超過1萬億美元，若美國國內有人呼應梅朗雄的呼籲，要求註銷或削減部分國債，相信也不會令人感到意外。

White指出，當前美國的債務動態仍是全球最令人擔憂的。就GDP占比而言，美國的「雙重赤字」（經常賬戶赤字加預算赤字）規模，超過了除巴西以外的所有大型新興市場和發達經濟體。

對於處於經濟週期這一階段的經濟體而言，如此龐大的赤字規模顯然極不合理。部分原因在於利息支出激增，但即便剔除這一因素，美國在GDP和美元計價方面仍擁有全球最大的赤字。

政治極化與極端風險的隱憂

White表示，鑑於近年來西方政壇徹底失去抽離財政刺激的意願，政治力量與政客們紛紛背離中間路線、偏向非傳統政策，取消債務這類前衛手段被提上議程並非不可想像。

即便這些方案最終未能落地，低概率、高影響的「尾部事件」也已實質性地改變了風險分佈，因為尾部事件發生概率遠比預想的要厚得多------鑑於美國財政部上周宣布加碼長端國債回購後現任特朗普政府流露出的明顯焦慮，人們顯然必須嚴肅對待這些可能性。

一旦這種焦慮演變為絕望------這絕非不可能------就需警惕更多非正統的債務處方被決策者付諸實施，或被反對黨推向政治議程的核心。

那麼，究其根本，目前有哪些減少政府債務的選項呢？White認為無外乎以下六種：財政整頓、經濟增長/通脹、金融壓制、出售政府資產、債務違約或重組、債務取消(Debt cancellation)，或其他形式的貨幣融資。

逐一審視便可知為何最終可能只有「華山一條路」：

財政整頓在選舉中風險太大；經濟增長已因巨額政府赤字而受阻，通脹也因利息支出增加已成為問題；金融壓制終將到來，但為時已晚(若將財政部加強的回購操作算在內，其實它已經開始了)；出售政府資產(如諾克斯堡的黃金)只是一次性舉措，不太可能產生實質性影響；而債務重組或違約則弊大於利。

White表示，釐清這些，就可以明白為什麼債務直接取消可能會顯得頗具吸引力------畢竟實施起來相對容易。

「銷毀債券」的方式與後果

但若將「容易」與「有效」混為一談，那將是一個嚴重的錯誤。White指出，債務取消很可能引發嚴重的通貨膨脹------如果法國有朝一日真的走上這條路，它就會發現這一點，因為這只不過是換了種包裝的貨幣融資罷了。

如上文所述，美國此前曾嘗試過這一想法，其主要倡導者羅恩·保羅(Ron Paul)於2011年8月提出了《債務危機解決法案》。但這在實踐中將如何運作？

美國財政部只需對美聯儲持有的國債進行減記(例如削減10%)或直接抹平。隨後，美聯儲將採取只有中央銀行才能採取的措施：將其權益減記至負值。

當然，還有其他變體------如鑄造鉑金金硬幣等新資產，或開通央行透支額度，但本質如出一轍。

White表示，這看似一勞永逸，但實則將留下致命隱患。

美聯儲最初通過量化寬鬆(QE)憑空創造出的相應準備金，原本應在財政部到期還本付息時自然註銷；而一旦債務被直接取消，這筆準備金的註銷節點便不復存在------變成了明確且永久的貨幣投放。QE最初之所以沒有引發惡性通脹，關鍵就在於市場預期這些準備金未來終會被收回。

在正常機制下，如果私營部門預判赤字支出最終需要通過延遲的稅收來償還(即李嘉圖等價定理生效)，就會主動收縮消費。可一旦貨幣融資打破了這種平衡，私營部門就會選擇與政府一道揮霍無度。

即使在如今準備金高度充裕的貨幣體系下，將基礎貨幣的增加明確設為永久性，依然是跨越了不可逆轉的紅線，極大概率會誘發劇烈通脹。無論採取伴隨財政擴張的QE、收益率曲線控制，還是直接由央行向財政部發放「無額度限制的信用卡」，所有貨幣融資的形式最終都將指向通脹這一條不歸路。

White指出，這正是我們目前所處的軌道------只要那些較為痛苦但有效的治本之策繼續被搁置，取而代之的是無效的投機手段甚至「萬億硬幣」這樣的荒誕招數，上述尾部風險就將持續攀升。

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