DeepMind換帥，Google Cloud為何可能成為最大贏家？

TL;DR
·SemiAnalysis認為，DeepMind領導層調整後，Google Cloud可能成為短期最大受益方。
·Alphabet第二季度Google Cloud收入同比增長82%至247.68億美元，雲業務積壓訂單達到5140億美元。
·報告估算，超過1500億美元的TPU系統訂單可能將Google Cloud 2027年收入增速推至150%左右。
·這一預測依賴訂單交付、客戶融資和收入確認節奏，系統銷售的估值也可能低於傳統雲服務。

8月7日，SemiAnalysis發布報告稱，Google DeepMind領導層調整後，Google Cloud可能成為短期內最大的財務受益方。

報告將人事變化與Google內部的算力分配聯繫起來。TPU是Google發展前沿模型和擴大雲業務共同依賴的稀缺資源。更多算力用於Gemini訓練，將幫助Google追趕前沿模型；更多TPU流向外部客戶，則能更快轉化為Google Cloud收入、積壓訂單和利潤。

SemiAnalysis據此給出一組激進預測：TPU系統銷售可能將Google Cloud 2027年收入增速推至150%左右，明顯高於報告所列64%的賣方共識預期，並為Alphabet當年每股收益貢獻約3美元。

DeepMind換帥，市場開始重估算力流向

據Axios報導，Demis Hassabis卸任Google DeepMind CEO，轉任DeepMind董事長和Alphabet首席科學家；原DeepMind CTO Koray Kavukcuoglu接手日常管理，並向Alphabet CEO Sundar Pichai匯報。

與此同時，Jeff Dean、Sanjay Ghemawat、Oriol Vinyals和Quoc Le離開Google，共同創辦AI研究機構Discovery Loop。Google將作為創始投資者參與，並與其建立雲服務合作。

這輪調整引發市場對Google算力分配策略的重新評估。同一批TPU既要支持Gemini訓練和推理，也可以通過Google Cloud向外部AI實驗室和企業客戶提供，還可以整套出售給運營AI數據中心的特殊目的實體。

不同分配方式對應不同回報。投入Gemini的算力關係到Google在前沿模型領域的競爭力；投向商業客戶的TPU，則能更快進入Google Cloud的收入和積壓訂單。

SemiAnalysis判斷，Google Cloud負責人Thomas Kurian在內部算力競爭中的影響力正在上升。隨著更多TPU及配套基礎設施流向外部客戶，Google Cloud可能獲得更大的收入彈性。

DeepMind佔Google AI算力比例下降

不過，Alphabet並未將此次組織調整歸因於Gemini開發受阻。公司在第二季度財報會上表示，Gemini 4正在進行迄今最雄心勃勃的預訓練，AI服務仍然受到供給限制。Pichai也強調，TPU分配的首要任務仍是確保Google具備參與前沿AGI競爭所需的算力。

目前，Google尚未宣布降低Gemini的算力優先級。「Gemini優先級下降」是SemiAnalysis對人事變化和資源流向的推斷，而不是Google確認的戰略調整。

雲收入暴增82%，TPU系統銷售開始改寫增長結構

Alphabet第二季度財報顯示，Google Cloud收入同比增長82%至247.68億美元，雲業務積壓訂單增至5140億美元。Google自有模型API的處理量達到每分鐘約220億個token，上一季度為160億個。

Google Cloud的高速增長並不完全來自傳統雲服務。Alphabet已經開始向客戶數據中心交付完整TPU系統，並在第二季度首次確認相關收入。公司表示，TPU系統銷售合同已經計入雲業務積壓訂單，現有合同的大部分收入預計將在2027年確認。

這意味著Google Cloud的收入結構正在發生變化。過去，雲收入主要來自計算、存儲、數據庫和AI平台等持續性服務；現在，完整TPU系統銷售開始成為新的增長來源。

直接售予Anthropic的TPU出貨占比

SemiAnalysis估算，TPU系統銷售按總額法確認的收入約為每GW350億美元，2026年第二季度確認的相關收入約為12億美元。按其測算，如果剔除這部分收入，Google Cloud核心業務的同比增速仍在70%出頭；納入TPU系統銷售後，整體增速升至82%。

兩類收入的經濟屬性並不相同。傳統雲業務主要取決於客戶續費、算力使用量和平台黏性；TPU系統銷售更接近大額AI基礎設施項目，一旦集中交付，便可能顯著抬高單季或單年的收入增速。

1500億美元訂單待確認，2027年增速或衝向150%

SemiAnalysis最具衝擊力的預測來自TPU系統積壓訂單。

報告估算，目前Google Cloud的TPU系統相關積壓訂單已經超過1500億美元。若這些訂單按計劃交付並在2027年確認，Google Cloud當年的收入增速可能達到150%左右，而報告所列賣方共識預期約為64%。

Google Cloud收入增速預測

Alphabet官方披露的5140億美元雲業務積壓訂單包含TPU系統銷售，但沒有單獨公布TPU訂單規模。因此，超過1500億美元的數字來自SemiAnalysis模型測算。

按照報告採用的約350億美元/GW收入確認口徑，一個數GW級項目就足以顯著改變Google Cloud的增長曲線。SemiAnalysis還預測，隨著AI實驗室繼續採購大規模算力，未來幾個季度可能出現更多數GW級交易，並向Google Cloud剩餘履約義務中新增超過2500億美元的TPU訂單。

利潤端也可能獲得支撐。SemiAnalysis預計，TPU系統銷售的EBIT利潤率略低於核心雲業務30%出頭的水平，但Google Cloud整體EBIT利潤率仍可能維持在35%至39%。在高收入增速和較高利潤率共同作用下，相關業務可能在2027年為Alphabet貢獻約3美元EPS。

由此，SemiAnalysis把一場AI部門人事調整串成了一條完整的財務鏈：Gemini組織變化影響算力分配，更多TPU流向外部客戶，系統銷售擴大雲業務積壓訂單，並最終進入Google Cloud收入和Alphabet利潤。

Gemini即使掉隊，Google仍能從AI競賽中賺錢

SemiAnalysis對Gemini的長期競爭力持明顯悲觀態度，但對投資者而言，更容易通過財報驗證的問題是：昂貴的TPU集群最終由誰使用、誰來付費，以及這些訂單能否轉化為Google Cloud收入。

報告指出，Gemini第一方API的token增速已經放緩。2026年第一季度，其處理量從每分鐘100億個增至160億個，環比增長60%；第二季度進一步升至220億個，但增幅降至約38%。

這並不意味著Gemini使用量已經下降，而是其增長速度有所放慢。Google官方仍表示，模型API需求強勁，公司面臨算力供給限制，Gemini 4的預訓練也在繼續推進。

Gemini第一方API收入與增速

與此同時，Google的企業AI平台並不只承載Gemini，也向客戶提供Claude等第三方模型。即便Google自研模型不再始終領先，Google Cloud仍有機會通過出售算力、平台服務和TPU系統捕捉整個AI行業的資本開支。

Discovery Loop也可能進入這一循環。Google不僅是該機構的創始投資者，還將與其建立雲服務合作。SemiAnalysis進一步推測，離開Google的研究人員可能從外部投資者及Google相關資本獲得融資，再將部分資金用於採購Google Cloud上的計算資源。

這帶來一個反直覺的商業結果：即使Google在前沿模型競爭中承壓，也可能繼續依靠雲基礎設施從外部AI投資中獲得收入。

投資者指標：150%增速背後，TPU訂單的含金量仍待檢驗

TPU系統銷售可以迅速做大Google Cloud收入，但這部分收入能獲得多高估值，仍取決於市場如何判斷它的持續性。

傳統雲業務依靠客戶續費和使用量增長，收入相對穩定，平台遷移成本也能增強客戶黏性。TPU系統銷售更接近大型基礎設施項目，單筆金額高，收入卻容易受到交付進度、數據中心建設和客戶融資影響。即使訂單集中確認帶來高速增長，市場也可能參照硬體業務給予較低估值。

SemiAnalysis預測，目前Google Cloud擁有超過1500億美元TPU系統積壓訂單，未來幾個季度還可能新增超過2500億美元訂單。這些數字尚未獲得Alphabet單獨披露，最終能轉化成多少收入，要看TPU能否按時供應、客戶數據中心能否投產，以及相關融資能否順利落地。

Gemini的長期競爭力也會影響這套商業模式。短期內，更多算力對外銷售可以推高Google Cloud收入。如果Google在前沿模型領域持續落後，雲平台對Anthropic等第三方模型的依賴可能上升，Google在模型生態中的議價能力和客戶黏性也會隨之承壓。

接下來，投資者需要重點觀察兩項指標：TPU系統訂單在2027年的收入確認規模，以及Google Cloud利潤率能否維持在SemiAnalysis預測的35%至39%。

訂單順利交付後，Google Cloud 2027年收入增速可能接近150%，Alphabet的AI增長也將獲得新的支點。若交付推遲或利潤率低於預期，這輪增長更可能體現為一次由大額硬體訂單推動的收入躍升，估值提升空間也會受到限制。