Scott Bessent 和 Kevin Warsh 整理了美國國債曲線，未出現因即將上升的利率而引發的恐慌

國庫與債券監視者之間並未發生對抗。因為沒有比同一根棍子更糟的夾擊。身為行業老手，Scott Bessent 知道他們的痛點在哪裡。 長期利率已經穩定，他可能告訴特朗普總統。公共債務則不然。 但這只是問題的地理位置。這從來不是混亂的原因。長期利率停止上升。債券並未出現恐慌，這個令人擔憂的情況並未發生。他們遵守了財政部長所暗示的底線（儘管他並未劃定任何界限）。30年期利率未再觸及5.34%。週五在聽完美聯儲主席在傑克遜霍爾的尖銳演講後降至5.17%。雖然最後收盤上漲至5.21%，但經過深思熟慮後的結果。{#p-1788129021269-50608}

10年期利率，雖然未被直接提及，但卻是關鍵，停留在4.75%附近。 如果想要挑戰的話，這樣的情況也不算太差。儘管如此，這也未能讓 Bessent 的意志受到冷落。他並未敢於向前邁出一步。或許他相信未來的路是向上的，但卻是曲折的，並且不排除前方有深淵。而國庫尚未花掉他所承諾的資金。下週三將首次進行舊債的回購，擴大拍賣金額從20億美元增至40億美元。這對公共債務的海洋來說只是一滴水。之後還需補充。也就是說，透過發行新負債來進行融資。{#p-1788129021269-28389}

Bessent 是如何告訴市場他們能走多遠的？他是以馬里奧·德拉吉的方式來做的。 財政部長在特朗普政府中扮演著越來越重要的角色，無論是因為他在撲滅火災，還是專注於解決堵塞的問題，他的工作負擔都很重。他不想與債券監視者爭論。讓他們積累反對他的論據，但在週一他將劍拔弩張的局面擺上桌面。他所宣布的回購總額達到140億美元。 然而，這還不是全部。如果有必要，他暗示可以動用國庫在美聯儲的總賬戶中存放的1萬億美元。雖然誇大了，但也只是少數幾美元。換句話說，他警告說“無論如何都要做到”。就像德拉吉在歐洲央行時，必須阻止對歐元的攻擊。 俗話說得好：手中有鳥勝過空中有百鳥。手中1萬億的現金比空中40萬億的債務（如果扣除公共部門內部持有的債務則為32萬億）更具分量。債券監視者這樣理解了。並且取消了預定的對抗，直到另行通知。我們比 Bessent 更早發現了這一點：這是國庫每次在政治迫使政府關閉時所進行的演練 -- “shutdown”。這是他們知道如何執行的事情。{#p-1788129021270-60711}

Bessent 需要麻醉保安人員。他必須宣布將在 伊朗 進行的戰爭中採用的新策略。首先，他確保了猛獸的平靜。然後才發動了經濟貧民行動。白宮不僅尋求孤立德黑蘭，還要孤立那些協助其躲避封鎖的人。 財政部因此接手了國防的角色。導彈短缺，軍事精神減弱。制裁的提議彈性十足且充滿活力。而作為資深金融家，Bessent 必須編織他的計劃。對於債券來說，主要風險是伊朗的報復以及對能源市場的潛在附帶損害。但原油價格顯著下跌。 霍爾木茲對這些公告並未過多關注。財政部揭示的資金路徑也未改變市場。黑名單——埃及米斯銀行的阿聯酋分行、迪拜一家銀行的經理以及香港的一家小型空殼公司——並未引起太大波動。“將會是前所未見的制裁，”Bessent 曾說過。 但到目前為止，他所交付的只是老一套。**因此，戰爭仍在繼續。自 2022 年以來，烏克蘭的戰爭也在繼續。**它已經持續了六個月（沒有慶祝或爆炸）。只要能源價格不失控，地緣政治就是一個插曲，生活也將繼續。

財政部的影響力有多大？他們已經奪走了保安人員在債券曲線長期部分的最後一英里管理權。那麼，掌控前端的部分，通過貨幣政策治理美聯儲的部分呢？這是Bessent越來越多地尋求資金的地區。那裡誰在主導？當 Jerome Powell 掌舵時毫無疑問。特朗普從未能強加他的觀點。那麼在新的領導下，Bessent 在選擇繼任者時的最愛 Kevin Warsh 呢？ 總統總是希望利率更低。Warsh 維持了這一點。美聯儲出現了分歧。三位地區行長在七月的會議上投票反對，主張提高利率。其他人表示同意，但（今年）沒有投票權參與決策。大多數州長保持沉默或不觸及此話題。以 Powell 為例，他保持絕對沉默。聽聽 Chris Waller 在週四的發言將會有幫助。

美聯儲將走哪條路尚不清楚。 這是故意的。Warsh 從第一天起就取消了前瞻指引並減少了溝通。他提到希望在機構內部進行重大變革，但未能解釋基本問題：他行動的反應功能是什麼。 他確實表達了希望聽取市場的真實信息，無干擾（包括中央銀行自身的觀點可能帶來的干擾）。好吧，自三月以來，市場系統性地提高了利率。在所有期限上。已經接近 75 個基點。美聯儲自去年十二月以來保持靜止。完全沒有干預。那麼，新主席還不明白哪一部分呢？

七月的會議結束，收益曲線因為接受了 Warsh 的強硬反通脹言辭以及對自 2021 年以來允許通脹超過目標的管理的尖銳批評，必須重新計算其立場。它進一步提高了利率，初期部分有明顯例外。兩年期利率從 4.35%（對比 3.75% 的聯邦基金利率）降至 20 個基點。但斜率變陡。長期利率大幅上升。 甚至迫使 Bessent 介入以平息它們。他斷言：“這並未很好地反映基本面。” 令人矛盾的是，Warsh 接收到的真實信息因這一突如其來的干預而突然中斷。

從未如此，杰克逊霍尔的研讨会显得如此及时。周五，沃什利用讲台恢复了他的信誉。 他放下了简洁的风格，长篇大论，重新确立了他的鹰派资格。他指出，目前的金融条件并不紧缩。他声称，六、七月份的通货膨胀温和（由于油价的下降，但这一点已经消失）并没有说服他认为基本趋势有所改善。 这是三个持不同意见者可能会发表的演讲。他澄清了一些混淆。2%的通胀目标将继续通过个人消费平减指数来衡量。短期利率是中央银行实现其双重任务的基本工具。没有替代品。他坚定地总结道：如果通胀不尽快下降，美联储还有工作要做。鹰派回归，尽管仍然保持条件性。{#p-1788129021270-82388}

沃什的想法是修复他在七月份混乱后的受损形象。 任务完成。 短期曲线已恢复正常。 两年期利率回到了4.35%的水平。美元得以巩固。尽管如此，长期利率并未收复失地。芝加哥的期货再次将9月会议上加息四分之一点作为最可能的情景。 显然，如果他保持一致，并且真的想提高利率，绝大多数人将支持他的提案。加息将成为现实。期货市场认为这有60%的可能性，但仍保留40%的疑虑。 这并不是因为他们期待通胀很快下降。在此之前，11月3日将举行选举。谁知道真正的沃什是谁？是那个自信的鹰派演讲者，还是扮演鸽派角色的演员？这就是问题所在。贝森特保持沉默。但特朗普提供了前瞻性指引。他说这“太棒了”，他不想加息，但面临一个可能迫使他的敌对董事会。如果真是这样，如果沃什在内部投票中失利，而美联储执行加息，主席将实现他的另一个承诺。使中央银行发生哥白尼式的转变。曲线可能会恢复正常，但房子却不行。这对任何人都没有好处。我们将在两周内得知。{#p-1788129021270-6232}

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