Milliarden-Bewertung im Check: Warum hat der Markt Schwierigkeiten, hohe Hebel nach Erreichen einer Zehn-Milliarden-Bewertung zu stützen?

Originaler Artikel-Titel: Everyone's Promising 20x Leverage on Prediction Markets. Here's Why It's Hard

Originaler Autor: @hyperreal_nick, Crypto KOL

Originale Übersetzung: Azuma, Odaily Planet Daily

Anmerkung der Redaktion: Während ich diese Woche die neuen Projekte zusammenstellte, die während des Solana Breakpoint-Zyklus entstanden sind, bemerkte ich, dass einige Prognosemärkte, die die Hebel-Funktionalität betonen, auftauchten. Bei der Untersuchung des Marktes stellte sich jedoch heraus, dass etablierte Plattformen dazu neigen, Hebel-Funktionen zu meiden, während neue Plattformen, die diese Funktion unterstützen wollen, im Allgemeinen mit Problemen wie geringeren Multiplikatoren und kleineren Pools konfrontiert sind.

Im Vergleich zum benachbarten Hot-Track der Perp DEX scheint der Hebel-Bereich im Prognosemarkt-Track noch nicht effektiv erforscht worden zu sein. Auf dem hoch risikotoleranten Kryptowährungsmarkt ist diese Situation sehr widersprüchlich. Daher begann ich, Informationen zu sammeln, um Antworten zu finden, und stieß dabei auf zwei qualitativ hochwertige Analyseartikel. Einer ist der Forschungsbericht "Enabling Leverage on Prediction Markets" von Kaleb Rasmussen von Messari, der eine sehr gründliche Argumentation liefert, aber aufgrund seiner Länge und zahlreichen mathematischen Berechnungen schwer zu übersetzen ist; der andere ist "Everyone's Promising 20x Leverage on Prediction Markets. Here's Why It's Hard" von Nick-RZA von Linera, der prägnanter und direkter ist, aber ausreicht, um die Hebel-Herausforderung in Prognosemärkten anzugehen.

Unten ist der Originalinhalt von Nick-RZA, übersetzt von Odaily Planet Daily.

Derzeit möchte fast jeder Prognosemärkten eine Hebel-Funktionalität hinzufügen.

Zuvor schrieb ich einen Artikel mit dem Titel "The Expression Problem", und die Schlussfolgerung war, dass Prognosemärkte die Intensität von Überzeugungen einschränken, die Kapital ausdrücken kann. Es stellt sich heraus, dass viele Teams bereits versuchen, dieses Problem zu lösen.

Nach einer 20-Milliarden-Dollar-Investition der Muttergesellschaft der New York Stock Exchange wird Polymarket jetzt mit 90 Milliarden Dollar bewertet, und sein Gründer Shayne Coplan trat sogar bei "60 Minutes" auf. Kalshi wurde ursprünglich mit 5 Milliarden Dollar bewertet und nahm 300 Millionen Dollar auf, dann schloss es eine neue 1-Milliarden-Dollar-Finanzierungsrunde bei einer Bewertung von 110 Milliarden Dollar ab.

Das Rennen heizt sich auf, wobei Wettbewerber um die nächste Nachfrageschicht wetteifern – den Hebel. Derzeit gibt es mindestens ein Dutzend Projekte, die versuchen, einen "gehebelten Prognosemarkt" aufzubauen, wobei einige behaupten, 10-fachen, 20-fachen oder noch höheren Hebel zu erreichen. Wenn man jedoch in die Analysen eintaucht, die von Teams bereitgestellt werden, die dieses Problem wirklich angehen (wie HIP-4, Drifts BET, Kalshis Framework) – wird man feststellen, dass ihre Schlussfolgerungen bei einer sehr konservativen Zahl konvergieren: zwischen 1x und 1,5x.

Dies ist eine erhebliche Lücke, also wo genau liegt das Problem?

Prognosemärkte vs. Spot Trading und Futures Trading

Beginnen wir mit den Grundlagen. Prognosemärkte ermöglichen es Ihnen, darauf zu wetten, ob ein Ereignis eintreten wird: Wird Bitcoin bis Ende des Jahres 150.000 $ erreichen? Wird Team 49 den Super Bowl gewinnen? Wird es morgen in Tokio regnen?

Sie kaufen eine Art "Anteil", und wenn Sie richtig vorhersagen, erhalten Sie 1 $; wenn Sie falsch liegen, erhalten Sie nichts – so einfach ist das.

Wenn Sie glauben, dass BTC auf 150.000 $ steigen wird und der Preis des "YES-Anteils" 0,40 $ beträgt, können Sie 40 $ ausgeben, um 100 Anteile zu kaufen. Wenn Sie richtig liegen, erhalten Sie 100 $ zurück, was einen Nettogewinn von 60 $ ergibt; wenn Sie falsch liegen, verlieren Sie Ihre 40 $.

Dieser Mechanismus verleiht Prognosemärkten drei Eigenschaften, die sich grundlegend von Spot Trading oder Perpetual Contracts unterscheiden:

· Erstens gibt es eine klare Obergrenze. Der höchste Wert eines "YES-Anteils" (ähnlich für einen "NO-Anteil") wird immer 1 $ betragen. Wenn Sie bei 0,90 $ kaufen, beträgt das maximale Aufwärtspotenzial nur 11 %. Dies ist nicht wie der Kauf eines frühen Meme Coin.

· Zweitens ist die Untergrenze eine echte Null. Es ist kein Beinahe-Null-Absturz; es ist eine buchstäbliche Null. Ihre Position wird im Laufe der Zeit nicht allmählich abnehmen – entweder Sie sagen richtig voraus, oder sie geht auf Null.

· Drittens ist das Ergebnis binär, und das Ergebnis wird normalerweise sofort bestätigt. Es gibt hier keinen allmählichen Preisfindungsprozess; Wahlen können in einem Moment unentschieden sein und im nächsten werden die Ergebnisse sofort bekannt gegeben. Folglich steigt der Preis nicht langsam von 0,80 $ auf 1 $; er "springt" direkt auf 1 $.

Das Wesen des Hebels

Das Wesen des Hebels ist es, Geld zu leihen, um Ihre Wette zu verstärken.

Wenn Sie 100 $ haben und einen 10-fachen Hebel verwenden, kontrollieren Sie tatsächlich eine 1000-$-Position – wenn der Preis um 10 % steigt, verdienen Sie nicht 10 $, sondern 100 $; umgekehrt, wenn der Preis um 10 % fällt, verlieren Sie nicht 10 $, sondern Ihr gesamtes Kapital. Dies ist auch die Bedeutung der Liquidation – die Handelsplattform schließt Ihre Position zwangsweise, bevor Sie mehr als Ihr Kapital verlieren, um zu verhindern, dass die verleihende Partei (die Handelsplattform oder der Liquiditätspool) Verluste erleidet.

Die Schlüsselvoraussetzung für das Funktionieren von Hebeln bei traditionellen Vermögenswerten ist, dass die Preisbewegung des Vermögenswerts kontinuierlich ist.

Wenn Sie bei einem Preis von 100.000 $ mit 10-fachem Hebel auf BTC long gehen, werden Sie wahrscheinlich bei etwa 91.000 $–92.000 $ liquidiert, aber BTC wird nicht augenblicklich von 100.000 $ auf 80.000 $ fallen. Er wird allmählich, wenn auch schnell, linear sinken – 99500 → 99000 → 98400 …… Während dieses Prozesses wird die Liquidations-Engine rechtzeitig eingreifen und Ihre Position schließen. Sie verlieren vielleicht Geld, aber das System ist sicher.

Prognosemärkte hingegen befreien sich von dieser Prämisse.

Kernproblem: Preissprünge

Im Derivatebereich ist dies als "Sprungrisiko" oder "Gap-Risiko" bekannt, während die Kryptowährungs-Community es "Scam Wicks" nennen könnte.

Bleiben wir beim BTC-Beispiel. Stellen Sie sich vor, der Preis sinkt nicht allmählich, sondern springt direkt – von 100.000 $ in einer Sekunde auf 80.000 $ in der nächsten, ohne dass dazwischen Trades zu Preisen wie 99.000 $, 95.000 $ oder 91.000 $ stattfinden, bei denen Sie liquidiert werden könnten.

In diesem Szenario versucht die Liquidations-Engine immer noch, bei 91.000 $ zu schließen, aber dieser Preis existiert einfach nicht auf dem Markt, und der nächste verfügbare Preis ist 80.000 $. An diesem Punkt wird Ihre Position nicht nur liquidiert, sondern stürzt in die Insolvenz, und jemand muss diesen Verlust tragen.

Dies ist genau die Situation, mit der Prognosemärkte konfrontiert sind.

Wenn Wahlergebnisse bekannt gegeben werden, ein Spielergebnis feststeht oder wichtige Nachrichten eintreffen, bewegt sich der Preis nicht langsam linear, sondern erlebt wilde Schwankungen. Darüber hinaus können gehebelte Positionen innerhalb des Systems nicht effizient abgewickelt werden, da dazwischen einfach keine Liquidität vorhanden ist.

Kaleb Rasmussen von Messari schrieb einmal eine detaillierte Analyse zu diesem Thema (https://messari.io/report/enabling-leverage-on-prediction-markets). Die endgültige Schlussfolgerung, die er lieferte, war: Wenn der Kreditgeber das Sprungrisiko korrekt bepreisen kann, sollte die Gebühr, die er erheben muss (ähnlich einer Finanzierungsrate), alle Aufwärtsgewinne der gehebelten Position aufzehren. Dies bedeutet, dass das Eröffnen einer gehebelten Position zu einem fairen Satz für einen Trader keinen Renditevorteil gegenüber der direkten Einnahme einer Position ohne Hebel bietet und ihn zudem einem größeren Abwärtsrisiko aussetzt.

Wenn Sie also eine Plattform sehen, die behauptet, 10-fachen oder 20-fachen Hebel auf dem Prognosemarkt anzubieten, gibt es nur zwei Möglichkeiten:

· Entweder spiegeln ihre Gebühren das Risiko nicht genau wider (was bedeutet, dass jemand ein nicht kompensiertes Risiko trägt);

· Oder die Plattform verwendet einen nicht offengelegten Mechanismus.

Beispiel aus der Praxis: Lektion von dYdX

Dies ist nicht nur theoretisches Gerede, wir hatten bereits Beispiele aus der Praxis.

Im Oktober 2024 startete dYdX TRUMPWIN – einen gehebelten Perpetual-Markt darauf, ob Trump die Wahl gewinnen würde, der bis zu 20-fachen Hebel unterstützte, wobei der Preis-Feed von Polymarket kam.

Sie waren sich der Risiken nicht unbewusst und entwickelten sogar mehrere Schutzmechanismen für das System:

· Market Maker konnten das Engagement von dYdX am Spotmarkt von Polymarket absichern;

· Es gab einen Versicherungsfonds, um Verluste im Falle einer erfolglosen Liquidation zu decken;

· Wenn der Versicherungsfonds erschöpft war, würden Verluste unter allen profitablen Tradern geteilt (obwohl das niemand mag, ist es besser als Insolvenz; eine härtere Version ist ADL, das direkte Liquidieren von Gewinnpositionen);

· Ein dynamischer Margin-Mechanismus würde den verfügbaren Hebel automatisch reduzieren, wenn das Open Interest stieg.

Nach den Standards von Perpetual Contracts war dies bereits ziemlich ausgereift. dYdX gab sogar öffentlich eine Warnung vor Deleveraging-Risiken heraus. Dann kam die Wahlnacht.

Als die Ergebnisse allmählich klar wurden, wurde ein Sieg von Trump fast sicher. Der Preis der "YES-Anteile" auf Polymarket sprang von etwa 0,60 $ auf 1 $ – nicht allmählich, sondern in einem Sprung, der das System durchbrach.

Das System versuchte, unter Wasser liegende Positionen abzuwickeln, aber es gab einfach nicht genug Liquidität, und das Orderbuch war dünn; der Market Maker, der auf Polymarket absichern sollte, konnte seine Position ebenfalls nicht rechtzeitig anpassen; der Versicherungsfonds war ebenfalls erschöpft... Als Positionen nicht reibungslos abgewickelt werden konnten, wurde ein zufälliges Deleveraging-Ereignis ausgelöst – das System wurde gezwungen, einen Teil der Positionen zu schließen, unabhängig davon, ob die Gegenpartei über ausreichend Kollateral verfügte.

Laut der Analyse von John Wang, Krypto-Leiter bei Kalshi: "Hedging-Verzögerungen, extremer Slippage und Liquiditätsverdampfung haben dazu geführt, dass ursprünglich ausführbare Trader Verluste erlitten haben." Einige Trader, die eigentlich sicher hätten sein sollen – mit korrekten Positionen und ausreichend Kollateral – erlitten dennoch Verluste.

Dies ist keine risikomanagement-arme Junk-DEX; sie war einst eine der weltweit größten dezentralen Derivate-Handelsplattformen, mit mehreren Schutzschichten und im Voraus ausgegebenen klaren Warnungen.

Dennoch erlebte ihr System in einem realen Marktumfeld teilweise ein Versagen.

Von der Industrie vorgeschlagene Lösungen

Was das Hebel-Problem in Prognosemärkten betrifft, hat sich die gesamte Industrie in drei Lager gespalten, und diese Spaltung offenbart selbst die Einstellung jedes Teams zum Risiko.

Lager Eins: Hebel begrenzen

Einige Teams haben nach dem Erkennen der mathematischen Realität die ehrlichste Antwort gewählt – kaum einen Hebel bereitzustellen.

· Der HIP-4-Vorschlag von HyperliquidX setzt die Hebelobergrenze auf 1x – dies liegt nicht daran, dass es technisch nicht machbar ist, sondern weil sie glauben, dass dies das einzige sichere Niveau bei einem binären Ergebnis ist.

· Das BET-Produkt von DriftProtocol erfordert 100 % Kollateral, was eine vollständige Kollateralisierung ohne Kreditaufnahme bedeutet.

· Das Framework von John Wang, Krypto-Leiter bei Kalshi, schlägt ebenfalls vor, dass ohne zusätzliche Schutzmechanismen ein sicherer Hebel bei etwa 1–1,5x liegt.

Lager Zwei: Engineering nutzen, um Risiken zu mindern

Eine andere Gruppe von Teams versucht, ausreichend komplexe Systeme aufzubauen, um Risiken zu verwalten.

· D8X passt Hebel, Gebühren und Slippage dynamisch an die Marktbedingungen an – je näher an der Abwicklung oder extremer Wahrscheinlichkeit, desto strenger die Grenzen;

· dYdX hat den Schutzmechanismus entwickelt, den wir gerade in der Wahlnacht scheitern sahen und der kontinuierlich weiterentwickelt wird;

· Die von PredictEX vorgeschlagene Lösung besteht darin, Gebühren zu erhöhen und den maximalen Hebel zu reduzieren, wenn das Preis-Sprungrisiko steigt, und diese Maßnahmen dann zu lockern, wenn sich der Markt stabilisiert – ihr Gründer Ben drückte es unverblümt aus: "Wenn das Perpetual-Contract-Modell direkt angewendet wird, werden Market Maker in einer Sekunde komplett ausgelöscht, wenn die Wahrscheinlichkeit von 10 % auf 99 % springt."

Diese ingenieurorientierten Teams behaupten nicht, das Problem gelöst zu haben; sie versuchen lediglich ein Echtzeit-Risikomanagement.

Lager Drei: Zuerst starten, später Lücken füllen

Es gibt auch Teams, die sich dafür entscheiden, schnell zu starten und direkt 10-fachen, 20-fachen oder noch höheren Hebel zu beanspruchen, ohne öffentlich offenzulegen, wie sie mit dem Sprungrisiko umgehen. Vielleicht haben sie elegante Lösungen, die nicht offengelegt wurden, oder vielleicht beabsichtigen sie, in einer Produktionsumgebung zu lernen.

Die Krypto-Industrie hatte schon immer eine Tradition des "schnell bewegen und Dinge kaputt machen", und der Markt wird letztendlich bestimmen, welcher Ansatz Bestand hat.

Was wird in der Zukunft passieren?

Was wir vor uns haben, ist ein Problem mit einem extrem offenen Designraum, was genau sein interessantester Aspekt ist.

Der Bericht von Kaleb Rasmussen von Messari diagnostiziert nicht nur das Problem, sondern schlägt auch einige mögliche Richtungen vor:

· Das Risiko nicht für die gesamte Position auf einmal bepreisen, sondern rollierende Gebühren basierend auf sich ändernden Bedingungen erheben;

· Ein Auktionsmechanismus für Preissprünge entwerfen, um Liquiditätsanbietern Wert zurückzugeben;

· Ein System aufbauen, das es Market Makern ermöglicht, nachhaltig zu profitieren, ohne von Informationsasymmetrie erdrückt zu werden.

Diese Lösungen sind jedoch im Wesentlichen Verbesserungen innerhalb des bestehenden Rahmens.

Deepanshu von EthosX hat ein grundlegenderes Umdenken vorgeschlagen. Nachdem er zuvor Clearing-Infrastrukturen bei JPMorgans Global Clearing Business für LCH, CME, Eurex und andere erforscht und aufgebaut hat, glaubt er, dass der Versuch, dem Prognosemarkt mithilfe des Perpetual-Contract-Modells einen Hebel hinzuzufügen, das Problem grundlegend falsch angeht.

Der Prognosemarkt ist kein Perpetual Contract; er ist eine extreme Form von exotischen Optionen – komplexer als Produkte, mit denen normalerweise im traditionellen Finanzwesen gehandelt wird. Exotische Optionen werden nicht auf Perpetual-Handelsplattformen gehandelt; sie werden im Allgemeinen über Zahlungssysteme abgewickelt, die speziell für ihre Risiken entwickelt wurden. Eine solche Infrastruktur sollte in der Lage sein:

· Tradern ein Zeitfenster für die Reaktion auf Margin Calls zu geben;

· Anderen Tradern zu ermöglichen, Positionen zu übernehmen, bevor sie liquidiert werden;

· Einen mehrschichtigen Versicherungsfonds zu implementieren, damit Teilnehmer explizit die Sozialisierung von Tail-Risiken akzeptieren.

Dies ist nichts Neues – Clearinghäuser verwalten seit Jahrzehnten Tail-Risiken. Die wirkliche Herausforderung ist – wie man all dies on-chain, transparent und mit der Geschwindigkeit erreicht, die die Bedürfnisse des Marktes diktieren.

Dynamische Gebühren und Hebel-Zerfall sind nur der Anfang; die Teams, die das Problem wirklich lösen werden, werden wahrscheinlich nicht nur eine bessere Perpetual-Engine bauen, sondern auch ein System auf "Clearinghouse-Ebene" konstruieren. Die Infrastrukturschicht bleibt ungelöst, während die Marktnachfrage sehr klar geworden ist.

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