DeFi Governance Revolution

Autor: Pink Brains

Zusammengestellt von: Jiahua, ChainCatcher

In den letzten 12 Monaten haben die drei großen DeFi-Protokolle nacheinander das Vote-Escrow (ve) Modell aufgegeben. Pendle, PancakeSwap und Balancer hatten jeweils unterschiedliche Wendepunkte, kamen aber letztendlich zu derselben Schlussfolgerung.

Die ve-Token-Ökonomie wurde einst als die ultimative Antwort für DeFi angesehen: Token sperren, Governance-Rechte erlangen, Gebühren verdienen und eine dauerhafte Ausrichtung anreizen. Keine Notwendigkeit für zentrale Governance. Curve hat bewiesen, dass es funktionieren kann. Zwischen 2021 und 2024 haben Dutzende von Protokollen dieses Modell repliziert.

Aber jetzt hat sich die Situation geändert.

Im Jahr 2025 haben drei Protokolle mit einem Gesamt-TVL von mehreren Milliarden Dollar festgestellt, dass dieser Mechanismus mehr Nachteile als Vorteile hat. Das Problem liegt nicht in der Theorie selbst, sondern in ihrer Umsetzung: niedrige Teilnahmequoten, Governance wird gekapert, kontinuierliche Token-Inflation fließt in verlierende Liquiditätspools, und während die Nutzerzahlen steigen, fallen die Tokenpreise weiter.

Pendle: vePENDLE → sPENDLE

Gründe für den Zusammenbruch

Das Pendle-Team gab bekannt, dass trotz einer 60-fachen Steigerung der Einnahmen über zwei Jahre die Teilnahmequote von vePENDLE die niedrigste unter allen ve-Modellen ist – nur 20 % des PENDLE-Angebots sind gesperrt.

Dieser Mechanismus, der Anreize ausrichten sollte, hat 80 % der Inhaber ausgeschlossen. Die wirklich schockierenden Daten ergeben sich, wenn man sie auf einzelne Pools herunterbricht: Über 60 % der Pools, die Inflationsbelohnungen erhalten, verlieren Geld, wenn man sie einzeln betrachtet. Einige hochrentierliche Pools subventionieren die Mehrheit und ziehen die Gesamtleistung nach unten. Aufgrund der stark konzentrierten Stimmrechte flossen die Inflationsbelohnungen an große Inhaber – in der Regel in verschiedenen Wrapped Assets – die sie dann an Endnutzer verteilten.

Im Vergleich dazu liegt die veCRV-Sperrquote von Curve bei etwa 50 % oder mehr, die veAERO-Sperrquote von Aerodrome bei etwa 44 %, mit einer durchschnittlichen Sperrfrist von etwa 3,7 Jahren. Die 20 % von Pendle sind in der Tat zu niedrig. Im Verhältnis zu den Opportunitätskosten des Kapitals im Ertragsmarkt sind die Anreize für die Sperrung unzureichend; bis März hat Aerodrome über 440 Millionen Dollar an veAERO-Wählern zugewiesen.

Alternative: sPENDLE

• 14-tägige Abhebungsfrist (oder eine Gebühr von 5 % für sofortige Abhebung)
• Algorithmisch verwalteter Inflationsmechanismus (um etwa 30 % vom Original reduziert)
• Passives Einkommen, Abstimmung nur über wichtige PPP (Kernvorschläge)
• Übertragbar, zusammensetzbar und kann erneut gestakt werden
• 80 % der Einnahmen → PENDLE-Rückkauf

sPENDLE ist ein liquider Staking-Token, der 1:1 an PENDLE gebunden ist. Belohnungen stammen aus einkommensgestützten Rückkäufen, nicht aus inflationärer Ausgabe. Das algorithmische Modell reduziert die Ausgabemenge um etwa 30 %, während es in rentable Pools umgeleitet wird. Bestehende vePENDLE-Inhaber erhalten Treueboni (bis zu einem 4-fachen Multiplikator, der über zwei Jahre ab dem Snapshot am 29. Januar abnimmt).

Bemerkenswert ist, dass eine mit Arca verbundene Wallet innerhalb von sechs Tagen nach der Ankündigung stillschweigend PENDLE im Wert von über 8,3 Millionen Dollar angesammelt hat.

Allerdings sind nicht alle mit dieser Entscheidung einverstanden. Der Curve-Gründer Michael Egorov ist der Meinung, dass die ve-Token-Ökonomie eines der mächtigsten Mechanismen zur Angleichung von Anreizen in DeFi ist.

PancakeSwap: veCAKE → Tokenomics 3.0 (Burn + Direct Staking)

Gründe für den Zusammenbruch

Das veCAKE von PancakeSwap ist ein Lehrbuchbeispiel für "bestechungsgetriebene Ressourcenfehlallokation." Das Abstimmungssystem wurde von aggregierenden Plattformen wie Convex, insbesondere Magpie Finance, übernommen, die Inflationsbelohnungen abgezweigt haben, aber fast nichts zur tatsächlichen Liquidität von PancakeSwap beigetragen haben.

Daten vor der Abschaltung erzählen die Geschichte: Liquiditätspools, die über 40 % der gesamten Inflation ausmachten, trugen weniger als 2 % zu den CAKE-Burns bei. Das ve-Modell schuf einen Bestechungsmarkt, in dem Aggregatoren Werte extrahierten, während die Pools, die tatsächlich Gebühren generierten, unteranreizt waren.

Die Abschaltung selbst war jedoch ebenfalls umstritten. Michael Egorov bezeichnete es als "den klassischsten Governance-Angriff" und wies darauf hin, dass Insider es nutzten, um die Governance-Rechte bestehender veCAKE-Inhaber zu beseitigen und ihre Token nach der Abstimmung zwangsweise freizugeben. Einer der größten Inhaber von PancakeSwap, Cakepie DAO, stellte die Abstimmung aufgrund von Verfahrensverletzungen in Frage, was letztendlich dazu führte, dass PancakeSwap bis zu 1,5 Millionen Dollar in CAKE-Entschädigung an Cakepie-Nutzer anbot.

Alternative:

• 100 % der Gebühreneinnahmen → CAKE-Burn
• Das Team verwaltet die Inflation direkt
• 1 CAKE = 1 Stimme (vereinfachte Governance)
• Etwa 22.500 CAKE/Tag (Ziel auf 14.500 reduziert)

Die Streichung der Umsatzbeteiligung, 100 % der Gebühreneinnahmen werden für Burns verwendet. Ziel: jährliche Deflation von 4 %, bis 2030 20 % erreichen.

Alle gesperrten CAKE/veCAKE-Positionen werden ohne Verlust freigegeben, wobei ein 6-monatiges 1:1-Einlösungsfenster bereitgestellt wird. Die Umsatzbeteiligung wird auf Burns umgeleitet, wobei die Burn-Rate für wichtige Pools von 10 % auf 15 % erhöht wird. PancakeSwap Infinity wird zusammen mit der neu gestalteten Liquiditätspool-Architektur eingeführt.

Post-Transformation Ergebnisse

• Das Nettoangebot verringerte sich 2025 um 8,19 %
• Deflation wurde 29 aufeinanderfolgende Monate erreicht
• Seit September 2023 wurden dauerhaft 37,6 Millionen CAKE verbrannt.
• Allein im Januar 2026 wurden über 3,4 Millionen verbrannt.
• Kumuliertes Handelsvolumen von 3,5 Billionen USD (prognostiziert 2,36 Billionen USD für 2025).

Die Deflationsdaten sehen gut aus, aber $CAKE schwebt weiterhin um 1,60 USD, was einem Rückgang von 92 % gegenüber dem Allzeithoch entspricht.

Balancer: veBAL → Allmähliche Abschaltung (DAO + Nullinflation).

Gründe für den Zusammenbruch

Das Scheitern von Balancer ist ein Kettenzusammenbruch durch Governance-Übernahme, Sicherheitsanfälligkeiten und wirtschaftlichen Zusammenbruch.

Zuerst kam die Konfrontation mit den Walen. Im Jahr 2022 manipulierte der Wal "Humpy" das veBAL-System und leitete innerhalb von sechs Wochen Inflation im Wert von 1,8 Millionen USD in seinen kontrollierten CREAM/WETH-Liquiditätspool. In demselben Zeitraum erzielte dieser Pool nur 18.000 USD an Einnahmen für Balancer.

Dann kam das Hacking. Eine Rundungsanfälligkeit in der Austauschlogik von Balancer V2 wurde über mehrere Ketten hinweg ausgenutzt, was zu einem Diebstahl von etwa 128 Millionen USD führte. Der TVL fiel innerhalb von zwei Wochen um 500 Millionen USD. Balancer Labs sah sich erneut unerträglichen rechtlichen Risiken gegenüber.

Alternative:

• 100 % der Gebühren → DAO-Schatzkammer.
• Die BAL-Inflation wurde auf null reduziert.
• Feste Preisrückkäufe für BAL für Ausstiege festlegen.
• Der Fokus verschob sich auf: reCLAMM, LBP (Liquiditäts-Startpool), stabile Pools.
• Das Team durch Balancer OpCo optimieren.

Das alte DeFi-Modell, das auf Token-Belohnungen basiert, verlässt die historische Bühne.

Martinelli erkannte an, dass es Probleme mit der Token-Ökonomie gab, wies jedoch darauf hin, dass Balancer in den letzten drei Monaten tatsächlich Einnahmen von über 1 Million USD erzielt hat:

"Das Problem ist nicht, dass Balancer nicht funktioniert. Das Problem ist, dass die wirtschaftlichen Mechanismen rund um Balancer gescheitert sind. Diese sind behebbare."

Ob ein DAO ohne Anreize mit einem TVL von 158 Millionen Dollar bestehen kann, bleibt eine offene Frage. Bemerkenswerterweise ist die aktuelle Marktkapitalisierung von Balancer (9,9 Millionen Dollar) niedriger als die Mittel in der Schatzkammer (14,4 Millionen Dollar).

Warum das ve-Modell scheitert: Drei Wege

Die drei oben genannten Ausgänge sind lediglich Symptome; die wahre Ursache ist strukturell.

Eine aktuelle Analyse von Cube Exchange hat drei Fehlermuster des ve-Token-Modells untersucht.

Fehlermuster Eins: Inflation muss den Wert erhalten. Tokenpreise fallen → Inflationsbelohnungen entwerten → Liquiditätsanbieter steigen aus → Liquidität, Handelsvolumen, Gebühren sinken → Auslösen weiterer Verkäufe. Dies ist die klassische Abwärtsspirale, die CRV, CAKE und BAL erlebt haben.

Fehlermuster Zwei: Sperren muss real sein. Sobald gesperrte Token in Liquiditätsderivate (Convex, Aura, Magpie) umgewandelt werden können, verliert "Sperren" seine Bedeutung und schafft ausnutzbare Schlupflöcher.

Fehlermuster Drei: Es muss echte Zuteilungsprobleme geben. Das ve-Modell funktioniert nur, wenn das Protokoll kontinuierlich entscheiden muss, wo Anreize gelenkt werden sollen (z.B. AMM). Ohne diese Voraussetzung wird das Abstimmen über die Gauge zu einer bedeutungslosen Belastung.

Der Diagnosetest hat nur eine Frage: Hat das Protokoll echte und wiederkehrende Zuteilungsprobleme, und kann die inflationäre Zuteilung, die von der Gemeinschaft geleitet wird, einen erheblich höheren wirtschaftlichen Wert schaffen als die vom Team geleitete? Wenn die Antwort nein ist, fügt die ve Token-Ökonomie nur Komplexität hinzu, ohne Wert zu schaffen.

Gebühren-/Inflationsverhältnis

Das Gebühren-/Inflationsverhältnis bezieht sich auf den Dollarwert der vom Protokoll generierten Gebühren, geteilt durch den Dollarwert seiner verteilten Inflationsbelohnungen.

Ein Verhältnis über 1,0x zeigt an, dass das Protokoll mehr aus der Liquidität verdient, als es zahlt, um Liquidität anzuziehen. Ein Wert unter 1,0x bedeutet, dass es den Handelsaktivitäten mit Verlusten subventioniert.

Es gibt ein Detail, das während des Ausstiegs von Pendle offengelegt wurde: Das Gesamtergebnis kann die tatsächliche Situation einzelner Pools verschleiern. Die gesamte Gebühreneffizienz von Pendle übersteigt 1,0x (Einnahmen größer als Inflation), aber wenn das Team es auf jeden Pool aufschlüsselt, verlieren über 60 % der Pools Geld, wenn sie einzeln bewertet werden. Einige herausragende Pools (möglicherweise große Stablecoin-Ertragsmärkte) subventionieren alle anderen. Die manuelle Abstimmung über die Gauge lenkt die Inflation in Pools, die für große Wähler vorteilhaft sind, anstatt in solche, die die meisten Gebühren generieren.

Die Situation von PancakeSwap ist ähnlich, spiegelt sich jedoch nur in der CAKE-Brenndimension wider.

Die Widersprüchlichkeit der ve Token-Ökonomie

Die ve Token-Ökonomie schafft einen Widerspruch: Kapitalbindung ist ineffizient. Liquiditätswrapper (liquide Tresore) lösen dieses Problem, indem sie gesperrte Token in handelbare Derivate einwickeln – aber bei der Lösung des Problems der Kapitaleffizienz schaffen sie Probleme der Governance-Zentralisierung. Dies ist das Paradoxon, das dem Kern jedes Modells der ve Token-Ökonomie zugrunde liegt.

Im Fall von Curve hat dieses Paradoxon ein stabiles (wenn auch konzentriertes) Ergebnis hervorgebracht. Convex hält 53 % aller veCRV, wobei StakeDAO und Yearn zusätzliche Anteile halten. Individuelle Governance vermittelt durch vlCVX-Abstimmungen. Die Interessen von Convex sind jedoch stark mit dem Erfolg von Curve verbunden – das gesamte Geschäft hängt davon ab, dass Curve normal funktioniert. Diese Zentralisierung ist strukturell, aber nicht parasitär.

Der Fall von Balancer ist jedoch verheerend. Aura Finance wurde der größte veBAL-Inhaber und de facto Governance-Ebene, aber das Fehlen anderer starker Wettbewerber ermöglichte es dem feindlichen Wal Humpy, unabhängig 35 % von veBAL anzusammeln und Inflationsbelohnungen durch Gauge-Beschränkungen zu extrahieren.

Im Fall von PancakeSwap erlangten Magpie Finance und seine Aggregatoren die Stimmrechte für die Gauges durch Bestechung und lenkten die Inflation auf Pools, die fast keinen Wert für PancakeSwap boten.

Die ve-Token-Ökonomie erfordert gesperrtes Kapital, um zu funktionieren, aber das Sperren von Kapital ist ineffizient, was dazu führt, dass Intermediäre entstehen, um es zu entsperren, während sie dabei die ursprünglich durch das Sperren dezentralisierte Governance-Macht wieder konzentrieren. Dieses Modell legt strukturell die Grundlage für seine eigene Entführung.

Curves konträre Sichtweise: Warum die ve-Token-Ökonomie weiterhin wichtig ist

Die Schlussfolgerung von Curve ist, dass die Anzahl der kontinuierlich in veCRV gesperrten Token etwa dreimal so hoch ist wie die Menge, die durch einen entsprechenden Verbrennungsmechanismus eliminiert werden kann.

Die strukturelle Knappheit, die auf dem Sperren basiert, ist tiefer als die, die auf dem Verbrennen basiert – sie reduziert das Angebot und generiert gleichzeitig die Teilnahme an der Governance, die Verteilung von Gebühren und die Koordination von Liquidität, nicht nur die Reduzierung des Angebots.

Im Jahr 2025 hob die DAO von Curve die veCRV-Whitelist auf und erweiterte die Teilnahme an der Governance. Die Daten des Protokolls sind ebenso beeindruckend:

• Das Handelsvolumen wuchs von 119 Milliarden Dollar im Jahr 2024 auf 126 Milliarden Dollar im Jahr 2025.
• Die Interaktionen in den Pools mehr als verdoppelten sich und erreichten 25,2 Millionen Transaktionen.
• Der Anteil von Curve an den Ethereum DEX-Gebühren stieg von 1,6 % zu Beginn des Jahres 2025 auf 44 % im Dezember, ein Anstieg um das 27,5-Fache.

Aber es gibt einen wichtigen Hintergrund: Curve nimmt eine einzigartige Position als Rückgrat der Liquidität von Ethereum-Stablecoins ein, und 2025 ist zufällig das Jahr der Stablecoins. Es gibt eine echte, organische Nachfrage nach gauge-gesteuerter Liquidität – Emittenten von Stablecoins wie Ethena benötigen strukturell die Liquiditätspools von Curve. Dies schafft einen Bestechungsmarkt, der auf echtem wirtschaftlichem Wert basiert.

Die drei Protokolle, die ve verlassen haben, haben diese Bedingung nicht. Pendles Kernwert ist Yield-Trading, nicht Liquiditätskoordination; PancakeSwaps Kern ist ein Multi-Chain-DEX; Balancers Kern sind programmierbare Liquiditätspools. Keiner von ihnen hat einen strukturellen Grund, warum externe Protokolle um ihre Gauge-Inflation konkurrieren sollten.

Wichtige Punkte

Die ve-Token-Ökonomie ist nicht tot. Curves veCRV läuft weiterhin (2025 TVL etwa 3,05 Milliarden Dollar, Handelsvolumen 126 Milliarden Dollar, die Skalierung von crvUSD hat sich auf 361 Millionen Dollar verdreifacht). Aerodromes ve(3,3) hat sich auf über 480 Millionen Dollar in TVL ausgeweitet, mit jährlichen Gebühren von 260 Millionen Dollar.

Dieses Modell funktioniert jedoch nur, wenn die gauge-gesteuerte Inflation eine echte wirtschaftliche Nachfrage nach Liquidität schaffen kann. Andere Protokolle bewegen sich in Richtung einkommensgestützter Rückkäufe, deflationärer Angebotsmechanismen oder Liquiditäts-Governance-Token.

DeFi benötigt möglicherweise tatsächlich einen völlig neuen Anreizmechanismus, der die Interessen von Protokollen und Token-Inhabern langfristig wirklich bindet.